广汽集团(601238)

一季度业绩承压

1Q19 公司总收入同比下降 26.1%至人民币 143.7 亿元，扣非后归母净利润同比下降 41.9%至人民币 22.1 亿元（约占我们全年盈利预测的 20.9%） ；业绩承压/经营状况趋弱主要由于车市波动/传祺去库（综合毛利率同比下降12.6 个百分点至 12.8%）、车型结构调整（仍处于亏损状态的新能源汽车销量占比上升）、广菲克持续亏损等因素影响。

广本/广丰表现稳健，部分对冲自主/广菲克承压影响

1Q19 公司对联营/合营的投资收益同比增长 4.7%至人民币 25.4 亿元。各品牌趋势来看， 1） 1-3 月广本/广丰销量分别同比增长 11.4%/45.6%至 18.8万辆/16.2 万辆（销量占比分别约 37.9%/32.7% vs. 广汽传祺/广菲克/广汽三菱销量分别同比下降 41.0%/41.3%/16.6%）； 2）我们持续看好广本/广丰扩产、以及换代/新车型导入（2019E 广本奥德赛换代/广丰雷凌换代，2H19E-2020E 广本/广丰 SUV 全新车型）驱动的销量/业绩提振前景。

传祺销量/盈利或持续承压

我们判断， 1）截止 4 月港股整车/ A 股整车已反弹约 23%/19%（vs. 恒生指数/沪深 300 上涨约 15%/30%），主要是基于 2H19E 经济回暖/行业复苏驱动的市场情绪改善所致； 2）目前港股汽车板块估值已修复至中枢水平，鉴于当前经济/行业复苏预期、刺激政策预期已较为充分、叠加 2Q19E 终端需求改善的不确定性，预计 2Q19E 港股汽车板块或呈现震荡走势； 3）鉴于 AH 市场差异性、以及 2H19E 经济增速下行风险的释放，预计 A 股汽车自上而下的配置机会仍存； 4） 2Q19E 传祺持续去库将导致销量/毛利率依然承压，新能源汽车业务或短期进一步拖累其业绩表现。

维持 H 股“中性”评级，首次覆盖 A 股给予“中性”评级

我们维持盈利预测，预计 2019E/2020E/2021E 归母净利润分别人民币105.8 亿元/125.0 亿元/132.3 亿元。 维持 H 股 DCF 目标价 HK$8.40（对应约 7.0x 2019E PE）， 维持“中性”评级；首次覆盖 A 股给予 DCF 目标价 13.07 人民币（对应约 12.8x 2019E PE），首次给予“中性”评级。

核心风险提示 传祺销量/毛利率放缓； 新能源车毛利率承压； 广菲克亏损扩大； 国 VI 切换； 行业/政策风险等