紫金矿业(601899)

公司发布2019年一季报

实现营业收入290.4亿元，同比增长27.02%；毛利37.2亿元，综合毛利率12.8%较2018年小幅上涨0.2个百分点，归母净利润8.74亿元，同比回落19.43%，小幅低于预期。

矿铜如期放量。2019年Q1公司矿铜产量7.2万吨，销量6.9万吨，分别同比增长30%、27%，公司科卢韦奇铜钴湿法厂（4万吨/年）、多宝山二期（6万吨/年）投产顺利，同时收购项目并表，矿铜如期放量，但售价同比下滑9.9%。黄金量价齐升。报告期内公司矿金产量9.7吨，同比增长27%，平均售价272.6元/克同比上涨5.88%，综合开采成本下滑，地震影响消除+并购增量，实现量价齐升。锌板块成本上涨，价格下跌。公司矿锌由于开采成本上升20%到5373元/吨，同时平均售价下滑21.34%，带来毛利率回落1.4个百分点小幅拖累业绩。

收购整合管理费用提升，待公开发行落地改善负债结构

2019Q1公司由于并购公司并表，管理费用同比上涨44%至8.96亿元。财务费用仍在5.5亿元，同比下滑11.5%，环比上涨22.5%，其中主要由于短期借款158.4亿元，长期借款124.2亿元带来的利息费用。前期公司发行3.5亿美元债，未来两年大概率能够持续100亿元左右的经营性净现金流（2018年102亿），RTB和卡莫阿后续投资基本能够满足，公开发行后有望改善财务费用，资产负债率可能进一步下滑。现有矿山科卢维奇/多宝山等扩产不断在摊薄成本，财务费用有望在可控范围。

RTB/Nevsun/卡莫阿进展顺利，海外布局持续发力。

公司2018年完成RTB和Nevsun收购和卡莫阿的预可研报告，其中RTB目前自产铜矿4.3万吨（扩建一期年产矿铜8.2万吨），Nevsun在产Bisha矿12.5万吨锌，铜1.7万吨，在建卡莫阿预可研年产铜达到29.1万吨，2019-2022年自产铜锌均有大幅增长，产量爬坡仍有望给公司带来盈利持续增长。

盈利预测与评级

公司完成海外矿山收购后，铜锌金产量有望持续增长，考虑RTB收购完成利润释放需要整合过程和锌价可能承压，我们预计公司2019-2021年归母净利润为50.5亿元、55.9亿元、65.6亿元，EPS为0.22元/股、0.24元/股、0.28元/股，对应当前收盘价PE为15、13、11倍，维持买入评级。

风险提示：卡莫阿勘探储量出现下滑风险，开发进展不及预期风险，开发成本大幅高于预期风险，铜价大幅下跌风险