大参林(603233)

独到见解：

大参林是医药零售板块中业绩弹性最大的公司之一。目前公司估值存三大预期差：第一，分级分类率先在广东正式实施，预计医保统筹药店放开将参考分级分类标准，处方外流将利好大参林，同时规模较小的药店因合规成本较高，闭店或被并购可能性增加；第二，2019年是公司转债等融资到位后，并购力量不可小觑。公司在广东、广西、河南三省的布局贡献绝对力量，随着资金的到位，公司拥有充足弹药用于门店拓张，2019年门店增速可期。第三，估值合理，从年初至今股价增长看，公司拥有足够弹性。

投资要点：

药店分级分类政策广东率先成先行省市，大参林料将受益政策红利。2018年4月广东省公布《药品零售企业分级分类的管理办法（试行）》，分级分类政策下，消费者可清晰辨识药店等级，高等级的零售药店或将更易获得消费者的青睐。预计零售药房龙头在政策落地后客流有望进一步提升，带动门店业绩增长，大参林作为广东省内龙头有望优先受益政策红利。

广东省内拥有巨大深耕空间，外省扩张已见成效。大参林是广东省的绝对龙头。截止2018年，大参林在广东省门店数量预计2500家，销售额预计65亿。根据我们的测算，广东省行业第二名的销售额为11.3亿，大参林高出竞争对手30亿以上，龙头位置稳固。从市占率看大参林仍有巨大深耕空间，2018年大参林在广东市场份额预计在12%，以龙头市占率占比50%测算，预计大参林在广东省仍有4倍扩张空间；广西、河南等外省已见成效。外省毛利率实现稳步提升，销售已成规模，后期净利润释放可期。

从优势省份广东省看，多地级市净利率多高于行业平均水平。公司在优势区域内整合效率高，多个广东省子公司的净利率均高于6%行业平均水平，部分地级市净利率达10%以上，彰显大参林精益化管理能力。从整合效率看，大参林优势区域内整合效率高。以大参林柏康为例，大参林完成柏康的并购后，柏康第二年即实现盈利，5年内保持净利润40%以上的复合增长率。

盈利预测、估值及投资评级。我们看好公司2018年门店增速换挡后带来的业绩弹性，叠加2019年4月1日带来的增值税利好，我们认为19年收入及利润增速均将有所提升。我们持续看好医药零售板块的配置机会，大参林作为“布局两广，全国扩张”连锁龙头，外省市场已具备规模优势。我们预计19-21年归属于母公司净利润分别为6.81亿元、8.53亿元及10.6亿元，对应EPS分别为1.70元/股、2.13元/股及2.65元/股，对应PE分别为34倍、27倍及22倍。此前预计19-20年EPS分别为1.69元/股及2.11元/股，因一季度老店增速提升，老店业绩带动公司业绩放量，因此适当调高业绩预期。以龙头估值PS2.5计算，给予目标价68.76元，上调至“强推”评级。

风险提示：定点药店个人账户管控趋严风险，分级分类政策多省推开，导致处方药销售管控趋严，配置执业药师及药剂师额外产生销售费用等。