广誉远(600771)

清代“四大名店”之一，精品国药基因纯正

广誉远历史悠久，距今已有470多年（早于同仁堂），是中国现存历史最为悠久的中药企业与药品品牌之一，与北京同仁堂、杭州胡庆余堂、广州陈李济并称为“清代四大名店”。公司拥有共104种中药古方及独特的炮制工艺，6个独家品种，2两个国家保密品种（龟龄集和定坤丹），3个国家非物质文化遗产品种（龟龄集、定坤丹、安宫牛黄丸）。

制约公司发展的各种因素消除，精品国药老字号焕新颜

大股东东盛集团历史债务风险逐渐化解，所持公司股份相继解押和解冻，负债率下降到50%以下，大股东履约不确定性风险化解；公司2015年和2016年相继成功非公开发行股份，净融资14.5亿元现金，资本市场融资功能的重新恢复，制约公司发展的资金枷锁逐渐打破，公司迎来各项经营活动落地的良机；另外，收购主要子公司山西广誉远40%少数股东权益后，公司持股比例上升到95%，极大地巩固上市公司的主业，同时也理顺了与东盛集团、山西广誉远的多方利益关系。制约公司发展的各项因素消除，精品国药企，一遇风云变化龙。

龟龄集、定坤丹和安宫牛黄丸，三大核心品种量升价稳

核心产品龟龄集、定坤丹、安宫牛黄丸均先后入选国家级非物质文化遗产名录，且龟龄集和定坤丹是两大国家级保密配方。三大核心产品贡献公司主要业绩，2016-2018年，龟龄集（不含龟龄集酒）、定坤丹（包括大蜜丸、水密丸和口服液等）、安宫牛黄丸合计贡献公司营收7.11亿元、10.51和13.90亿元，分别占公司营业总收入的76.0%、89.9%和85.9%。2018年，定坤丹系列营收5.49亿元，龟龄集系列5.26亿元，定坤丹营收超越龟龄集，成为公司营收最大细分品种。价格方面，精品中药受天然原材料供应限制，定位高端消费，近年来价格稳步提升，传统中药虽然以医院和药店为销售渠道，价格主要是由招投标确定，中标价格基本稳定，在医保控费降药价大环境下，体现良好政策免疫特征。

产、销奠定广誉远未来几年快速增长基础

产：一是对老厂的挖潜扩能，二是积极推进中医药产业园建设项目，从根本上解决产能紧张问题。中医药产业项目已经通过GMP认证，达到预定使用状态，全部达产后，公司各剂型生产线产能提升明显，为日后产品营销开展、销售规模扩大打下坚实基础容。

销：营销策略以传统中医药文化为引领，以学术为根本，围绕“学术+品牌”双轮驱动路线，与中华医学会等机构展开常年合作，参加各种全国性及省级等学术会议，提高对产品的学术认可度。渠道建设上加大医院开发力度，大力发展OTC业务，继续与国内知名医药流通企业建立良好合作关系，2018年同比2015年分别提升3倍和6.5倍，有力的支撑了近年来公司持续增长的经营业绩。我们认为公司在渠道建设上仍有较大提升空间。2018年末公司产品二级以上医院覆盖率刚过半（56.6%），药店终端覆盖率仅有33%左右。销售队伍上，山西广誉远的营销团队具有丰富的行业经验和成功营销案例，公司销售队伍持续扩大，2018年销售人员1925人，占员工总数的61.8%。

盈利预测与估值

我们预测2019-2021年，公司营业收入为20.4/25.2/30.6亿元，归母净利润分别为4.74/6.07/7.63亿元，公司总股本3.53亿股，对应每股EPS为1.34/1.72/2.16元，现价对应PE为19.0/14.9/11.8倍。

目前，精品国药细分行业PE（TTM）为28.4倍、PEG（未来三年净利年复合）2.0，广誉远PE（TTM）估值处于行业中位数偏下，但是公司未来几年业绩持续快速增长，PEG（未来三年净利年复合）行业最低，保守给予2019年PEG估值1.1倍，对应PE（2019E）29.5倍，目标价39.53元，给予“买入”评级。

风险提示

贵细中药材供给及价格大幅波动风险；应收账款坏账风险；医保控费药品降价超预期；医院及药店渠道拓展低于预期。