红豆股份(600400)

事件

公司2019Q1实现营业收入7.61亿元，同比增长9.14%；归母净利润0.51亿元，同比增长6.60%；扣非归母净利润0.42亿元，同比减少8.79%。

简评

Q1营收增速环比提升，自有品牌销售增长但放缓

2019Q1公司营收同增9.14%，增速较2018Q4环比提升0.82个pct，主营男装业务收入同比增长8.34%至7.32亿元。自有品牌Hodo男装单季新开29家加盟店，关闭23家加盟店及4家直营店，共净开店2家至1340家（其中加盟店1278家，直营店62家）。品牌单季总收入同比增长6.55%至6.55亿元，2018Q3、Q4增速分别为+39.4%、+13.7%，去年下半年因消费走弱导致开店数不及预期，19Q1净开店较少，叠加整体服装消费复苏乏力，导致男装增长但增速放缓。男装OEM业务收入同增26.53%至0.76亿元，2018年为同降7.03%。

分渠道看，19Q1线下整体收入6.09亿元，同比增长10.0%，18Q3、Q4分别同增20.6%、10.7%，增长仍处相对低位。其中增长主要来自扩店的加盟联营部分，加盟联营收入同比增长10.39%至4.63亿元，直营收入同比增长2.19%至0.46亿元。19Q1末店铺数同比增加较多（直营外延+12.7%，加盟联营外延+21.1%），但受消费大环境影响，店效均有所下降。线上收入1.23亿元，同比略增1.01%，18Q3、Q4线上增速分别为+6.8%、-6.9%，受高基数以及线上零售整体放缓的影响延续。

毛利率、费用率均提升，存货减值计提增加

19Q1综合毛利率30.0%，同比大增5.5个pct，Hodo男装毛利率同比提升5.54个pct至31.8%，线上销售毛利率同比大增6.67个pct至29.68%，其中直营、加盟毛利率均有提升，主因公司供应链管理能力以及对上游议价能力提升，有效控制采购成本。

19Q1期间费用率21.8%，同比增加4.73个pct，其中销售费用率同增1.4个pct，管理+研发费用率同增2.84个pct，主因员工薪酬支出、智慧化项目摊销费用、研发投入增加较多。财务费用率同增0.47个pct，主因短期借款利息增加。资产减值损失1409.6万元，18Q1仅5.2万元，主因销售增长放缓下存货跌价准备计提增加。因此虽然毛利率提升，但费用率提升+计提减值增加导致扣非业绩同比下滑。但理财收益增加助投资收益同增94.1%至0.20亿元，助整体业绩仍实现增长。

19Q1末存货金额2.37亿元，较2018年末减少13.1%，主要是冬装销售消化库存以及计提减值后账面价值下降，存货周转率2.09，较18Q1的2.23有所下降，但整体存货周转及规模仍较健康。应收账款周转率2.25，较18Q1的4.74有所下降，主因加盟商账期延长，支持其扩店。单季经营活动现金流量净额-0.97亿元，净流入额同比增加12.67%，主因支付的电子银行承兑保证金的增加。

投资建议：公司男装在转型升级阶段中面临服装零售大环境走弱，2018H2整体放缓，开店节奏减慢，19Q1开店亦低于预期。目前店铺逐渐完善类直营改革，转为轻资产运营。公司与京东合作开拓智慧零售，4月份又与感知集团建立战略合作，在智慧门店、智慧仓储、智能制造样板工厂等领域合作，以物联网等创新技术助推智慧红豆建设，足见公司对于新零售、新技术对零售赋能改造的战略重视及积极改革，配合品牌营销日趋年轻化，看好未来整体品牌零售实力的升级。随着3/4月份零售逐渐企稳回升，公司有望实现全年前低后高增长，未来亦有望与控股集团其他服装相关业务形成进一步协同。我们预计公司2019-2020年实现归母净利润为2.85亿、3.55亿元，EPS分别为0.11元/股、0.14元/股，对应PE为33、27倍，维持“增持”评级。

风险因素：宏观环境影响男装消费；线下过季库存消化不力带来促销压力影响毛利率；开店不及预期等。