大唐电信(600198)

大唐高通合作落地，发力低端芯片

2017 年 5 月 25 日， 公司发布公告， 拟以下属全资子公司上海立可芯半导体科技有限公司全部股权出资参与设立中外合资企业瓴盛科技（贵州）有限公司， 占合资公司注册资本的 24.133%， 以进一步聚焦消费类手机市场。高通控股占注册资本的 24.133%， 建广基金占注册资本的 34.643%， 智路基金占注册资本的 17.091%。我们认为大唐与高通的合作获得实质性进展，推进速度超出预期，后续有望优势互补，共同发力低端手机芯片。

合作思路清晰，后续增长或超预期

市场的预期：大唐与高通双方目前均未能在低端芯片市场占据有利优势，合资公司与联发科、展讯的低端手机芯片市场竞争力存疑。我们的预期：合资公司可以形成良性化学反应，未来业绩或超预期。我们与市场不同的逻辑有： 1、大唐与高通优势互补，弱弱胜强局面有望达成； 2、低端手机芯片市场广阔，后续业绩或超预期。

与众不同的逻辑 1：大唐与高通优势互补，弱弱胜强局面有望达成

我们认为大唐与高通的合作可以形成良性互动， 高通可以通过合作灵活收取专利费用，借大唐维护中国客户关系，降低工程师人工成本， 大唐可以获得高通的核心 IP 支持，借高通供应链降低上游采购成本，弱+弱胜强的局面有望出现。

与众不同的逻辑 2： 低端手机芯片市场广阔，后续业绩或超预期

短期看，可为大唐减轻 200 左右人的研发费用，按照 2016 年数据测算，每人年研发费用大概 50 万，故减轻研发费用负担大概 1 个亿，此外，公司一次性获得约 2.76 亿元的营业外收入。长期看，可为大唐稳定贡献利润。2016 年全球低端芯片出货大约 5.9 亿颗。目前高通售价最低的手机芯片大概 5 美元，假设盈利能力为 14%， 合资公司 2017-2020 年在低端芯片市占率分别为 5/15/30/45%， 预计合资公司实现营业收入 10/30/61/91 亿元，为大唐带来净利润 0.34/1.03/2.05/3.08 亿元。如果后续基金公司缩减占股比例，大唐可进一步提高在合资公司中的占股份额。重申“买入”评级

大唐高通合作落地，后续持续贡献利润，将增厚公司的业绩。将公司2017-2019 年的净利润上调为 1.13/2.93/5.08 亿元，对应的 EPS 分别为0.13/0.33/0.58 元，对应的 PE 分别为 104/40/23，公司 18 年合理估值区间 50-60X，对应合理价格区间 16.5-19.8 元，重申“买入”评级。

风险提示： 公司产业结构转型升级力度不达预期。