大唐电信(600198)

亏损推升市净率，符合预期

2016 年度，公司全年归母净利润为-17.76 亿元，2017 年一季度，公司归母净利润为-1.31 亿元，受此影响，公司市净率持续走高，特别是近期升至6 倍以上。我们认为亏损拉低每股净资产从而推升市净率，符合预期。

大唐电信近期市净率在6 倍以上不影响其买入价值

市场的预期：受国有企业体制束缚、院校型企业产业化能力薄弱、半导体行业竞争激烈等因素影响，大唐2016 年度和2017 年一季度均处于亏损状态，同时近期市净率升至6 倍以上，股价较高，买入风险较大。我们的预期：改革红利尚未释放，高市净率不影响大唐电信买入价值。我们与市场不同的逻辑有：1、公司当前市净率相较于历史市净率并非处于高位；2、后续改革红利释放将拉低市净率。

与众不同的逻辑1：公司当前市净率相较于历史市净率并非处于高位

公司市净率历史最低值出现在2003 年，为2.16 倍，历史最高值出现在2007年，为23.92 倍，历史平均值为7.52 倍，当前市净率处于历史平均水平之下。我们认为公司相较于三大运营商是一个轻资产的公司，不能完全以市净率衡量股价高低，公司当前市净率相较于历史市净率并非处于高位。

与众不同的逻辑2：后续改革红利释放将拉低市净率

公司当前市净率较高是由于其近期亏损导致每股净资产处于历史低位，从而推升市净率。2017 年一季度末，公司总股本为8.82 亿元，资本公积金为36.94 亿元，盈余公积金为0.61 亿元，未分配利润为-24.68 亿元，将公司股东权益拉低至21.61 亿元，导致2017 年一季度末每股净资产为2.45元/股，处于历史低位，进而推高市净率。我们认为当前高市净率不能掩盖公司国改概念投资价值，随着改革红利的逐渐释放，公司盈利能力的增强，公司股东权益的提升将带动每股净资产的提升，从而降低市净率。

重申“买入”评级

公司积极谋求转型，进行管理模式的瘦身健体，以“集成电路+”战略为引导推动产业结构转型升级，转型阵痛之后会迎来业绩增长。预计公司2017-2019 年的净利润分别为0.88/2.11/3.46 亿元，对应的PE 分别为171/71/43，我们认为公司17 年合理价格区间21.6-24.6 元，重申“买入”评级。

风险提示：公司产业结构转型升级力度不达预期。