深圳机场(000089)

一季报业绩略低于预期，维持“增持”评级和目标价区间9.4-10.0 元

公司发布2017 年一季报，营业收入与归母净利润分别增长2.11%和7.99%。净利润低于预期8.83%，收入增速低于旅客量增速5.92 个百分点，我们认为可能来自于：1）非航收入减少；2）航空性收入的平均旅客收入下降。考虑内线提价，我们预计后续季度业绩增幅将明显加快，维持盈利预测和目标价区间9.4-10.0 元不变，维持“增持”评级。

内生增长依然稳健，结构性因素导致一季度放缓

2017 年一季度，深圳机场飞机起降架次、旅客吞吐量分别同比增长8.07%、8.03%。业务量增长源于：1）高峰时刻放量，2016 年夏秋航季公司高峰时刻由48 提升至49.5 架次/小时，2017 年春节期间提升至50 架次/小时，一季度同比增幅4.17%； 2) 非高峰时段利用率提升。营业收入同比增长2.11%，低于旅客吞吐量5.92 个百分点，我们认为主因是非航收入下降，次因是春运内线占比提升。对非航收入分部分析后，我们排除AB 楼和顺丰货站，基于：2016 年同期AB 航站楼处于免租期内；顺丰货站特许经营权于2015 下半年实施；因此，很可能是物流和候机楼商业租赁下降。

营业成本增长2.70%， 主要来自安保人力成本上涨

营业成本同比增长2.70%，我们认为主要在于人工成本增长。公司于2016年8 月与母公司签订关联交易，分摊公共区域安保辅助人员成本562.8 万元/年，预计人力成本增量占一季度营业成本增量的9.95%。此外，因“营改增”后公司不再缴纳营业税，营业税金及附加同比降低73.96%，降幅达到1249.36 万元，占税前利润的6.38%。

关注2017 年时刻放量与免税招标进度

2017 年，影响机场盈利的三个关键要素为：收费改革、免税招标、时刻放量。其中，1）机场收费改革已于2017 年4 月1 日落地，当前股价已部分反应；2）入境免税店预计于2017 年内招标，短期将提振估值，长期随着“国际枢纽”定位的推进将提升盈利水平；3）公司目前高峰时刻为50 架次/小时，正积极向局方申请至52 架次/小时，增幅为4.00%。

维持“增持”评级，维持目标价区间9.4-10.0 元

虽然一季度盈利略低于预期，但考虑：1）内线提价已经执行，未来季度业绩增幅将加快，2）我们模型中已经预期非航租金同比下降，因此，维持2017/18E 净利润8.22 亿元/9.67 亿元不变。维持目标价计算方法不变：1）基于PE 估值法，考虑深圳机场未来2 年业绩维持高速增长，我们按25x2017PE 给予目标价10.0 元；2）基于DCF 估值法，我们给予目标价9.4元。综上，给予目标价区间9.4-10.0 元，维持“增持”评级。

风险提示：经济增速放缓、重大疫情或自然灾害等不可抗力、高峰时刻增长不达预期、免税店招标推迟。