视觉中国(000681)

事件：视觉中国发布2016 年年度报告，公司实现营业收入7.35 亿元，同比增长35.47%；实现归母净利润2.15 亿元，同比增长36.24%；经营活动产生的现金流量净额2.34 亿元，同比增长95.27%。

核心业务及其他业务营收均实现大幅增长，且毛利率维持稳定。公司的核心业务视觉内容与服务实现营收5.61 亿元，同比增长32%，毛利率接近63%比2015 年略微提升；旅游及其他业务实现营收1.74 亿元，同比增长49%，毛利率维持稳定接近45%。

“互联网＋文化创意＋行业”战略稳步推进，进行业绩承诺的子公司均超额完成对赌。2016 年处于业绩对赌期的子公司主要包括以下几部分：（1）华夏视觉+汉华易美：完成扣非归母净利2.38 亿元，完成率106.34%；（2）司马彦字帖：完成扣非归母净利7516 万元，完成率150.32%；（3）卓越资产组：完成扣非归母净利2136 万元，完成率148.23%；（4）亿讯资产组：完成扣非归母净利2590 万元，完成率101.53%。

整合全球优质PGC 内容资源，建立强大护城河，提高竞争壁垒。截止2016年12 月31 日， 公司拥有的PGC 视觉内容的互联网版权交易平台（www.vcg.com），在线提供超过2 亿张图片、500 万条视频素材和35 万首各种曲风的音乐或音效，是全球最大同类网络平台之一。上游拥有240 多家供应商，超过1.8 万供稿人，下游对接4500 家媒体，超过10500 家企业机构。

视觉中国与Getty Images、ITN、500px 等全球240 余家知名图片社、影视等版权机构建立了独家内容供应的合作关系。公司自2003 年以来与全球第一大高端视觉内容版权服务供应商Getty Images 在中国大陆地区建立了独家合作关系。2016 年又与Getty Images 在香港进行合资公司股权合作，形成更加紧密的全球范围内的战略合作关系。

公司通过并购不断拓展自有版权的核心内容资源。2012 年，公司收购大中华区领先的娱乐通讯社东星娱乐；2016 年，公司收购了比尔・盖茨于1989年创办的全球第三大图片库Corbis Images。

视觉中国打造了中国领先的基于视觉为兴趣的互联网垂直社区集群：摄影师社区（www.500px.me）和设计师社区（www.shijue.me）。2015 年7 月，公司战略投资全球领先的摄影社区500px，为公司社区业务奠定了国际化的基础。

“内容”与“流量”强强联合，C 端布局继续深化，探索更多的盈利模式。2017年一季度，公司先后与凤凰网、一点资讯、腾讯网、百度等公司建立战略合作，视觉中国社区将与上述媒体平台打通，注册会员将可以获得自媒体认证，在社区发布的优质内容可以同步分发到各自媒体平台，帮助社区会员获得更多的品牌推广和流量分成收益。合力拓展长尾市场，探索更多盈利模式。

盈利预测与投资建议：我们预测视觉中国2017-2019 年实现收入分别为9.87亿元、12.95 亿元、16.90 亿元，同比增长34.18%、31.22%、30.50%；实现归母净利润2.90 亿元、3.84 亿元、4.90 亿元，同比增长35.11%、32.24%、27.74%；对应发行摊薄后EPS 分别为0.41 元、0.55 元、0.70 元。给予公司2017 年55 倍PE，目标价22.55 元，予以买入评级。

风险提示：公司业务整合及协同性不达预期；收购标的无法完成业绩承诺；C端业务拓展不及预期；盗版风险；市场风险偏好下行。