健盛集团(603558)

投资建议

公司作为国内领先的棉袜生产企业，市场竞争力明显，技术优势突出，产能扩张路径清晰，中高端产品占比不断提升。虽去年业绩略低于预期，但公司调整迅速，随着老客户订单回流和新客户订单增长，预计今年将重回高速增长通道。内销方面，公司一直积极扩充产品品类、布局线下渠道，打造“健盛之家”贴身衣物集合零售品牌，收购俏儿婷婷更将带来显着协同效应，有望为公司打开新的增长空间。预测公司2017-2018年EPS分别为0.36元、0.55元，对应PE分别为45.4X、29.5X，公司整体战略规划明确，潜在市场空广阔，目前市值较小，维持“推荐”的投资评级。

投资要点

迈向顶尖制造行列，业绩反转可期：公司2017年第一季度实现营业收入1.98亿元，同比增长28.36%；实现归属上市公司股东净利润3304.77万元，同比下滑31.03%，扣非后净利润2555.78万元，同比增长21.23%；每股收益0.09元，同比下滑降40.00%。

毛利率有所下降，期间费用率小幅增加：受“平价”策略和对大客户迪卡侬订单价格让利的影响，公司一季度整体毛利率同比下降1.52pct至30.75%。由于公司加大开发新产品相应的研发费用投入、扩大经营规模及开拓和布局销售市场的原因，公司期间费用率略有上升，同比增长0.96pct至15.23%，其中销售费用率上升1.75pct至4.64%，管理费用率同比增长3.32pct至10.70%，主要是由于本期偿还部分贷款和存款利息收入的增加，财务费用同比减少103.66%。由于毛利率下降及费用率上升的双重影响，公司利润增速大幅落后于收入增速，净利率大幅下降14.4pct至16.72%。

外销客户逐步回流，内销品牌加速推进：公司的主要客户迪卡侬因土耳其货币贬值，生产成本大幅降低，且土耳其地理位置优势显着，迪卡侬在中国采购的订单量由原来的70%大幅降至30%，同比减少1.3亿元。由于迪卡侬客户订单流失，公司外销收入大幅下滑，但目前该客户已经基本回流。为避免类似情况，公司加大了对新客户的开发力度，去年成功开发了Stance等优质的客户。除此之外，公司进一步加大了自有品牌建设的力度，公司积极建设健盛之家（JASAN HOME），积极推进线上业务，推动业绩继续快速增长。

产能逐步释放，带动销售进一步提升：公司各工厂产能利用情况良好，除了江山产业园以外，目前各工厂产能利用率均超过90%。目前，越南项目部分已进入试生产阶段，江山产业园项目也已开工并完成前期土地平整工作，未来产能将得到显着提升，预计公司未来国内外总产能将达到3亿双，将有效弥补公司国内产能不足的局面，有望突破产能的瓶颈，带动公司销售进一步提升。

收购全球无缝内衣制造商，协同发展新布局：公司前期公告，拟以“80%股份+20%现金”方式收购俏儿婷婷100%股权，对价8.7亿元。俏尔婷婷是全球无缝内衣制造商龙头，盈利能力强，处于行业领先地位，2015-2016年营业收入分别为3.8亿元、4.05亿元，实现净利润分别为7552万元、7131万元，对应2016年PE为12.2X。俏尔婷婷2017-2019年业绩承诺分别为6500万元、8000万元和9500万元，对应估值分别为13.4X、10.9X、9.2X，估值较为合理。本次收购完成后，双方将实现客户、生产资源和销售渠道的共享，共同巩固发展外销市场和国内市场。公司加大对“健盛之家”贴身衣服全品类自有门店的建设，对俏儿婷婷等品牌的引入，也将丰富自有门店的品类，有效提升顾客购物体验和增强客户粘性。

风险提示：订单流失风险、自有品牌运营不及预期风险、新产能扩张不及预期。