润达医疗(603108)

事件：公司发布2017 年一季报，实现营业收入7.59 亿元，同比增长85.96%，归母净利润3319.53 万元，同比增长110.25%，扣非净利润3092.36 万元，同比增长108.61%。

业绩符合预期，收购整合经销商使得收入利润规模大幅上升。公司2017 年一季度收入和利润均大幅提高，主要原因在于与2016 年一季度相比，新增4 家经销商并表（合肥润达、怡丹生物、鑫海润邦和东南悦达），根据4 家经销商2017 年8000 万左右的业绩承诺，我们预计一季度并表利润在1000+万元。

毛利率、费用率同比上升，净利率小幅提高1.29pp。2017 年一季度公司整体毛利率27.25%，较2016 年上升2.33pp，我们预计高毛利区域业务收入占比提升导致（比如东北、西南等）；销售费用率8.41%，同比增加0.09pp，主要是职工薪酬增加、市场开拓力度加大以及并表所致，管理费用率8.25%，同比增加0.85pp，主要是报废增加和并表所致。整体来看，公司净利率5.66%，同比增加1.29pp，历史数据显示一季度净利率水平最低， 因此我们认为2017年公司盈利水平有望进一步提高。

重申逻辑：我们坚定看好公司依托多年经销服务经验以及上市公司资源，率先打造差异化、粘性高的综合服务平台，同时通过自研+合作实现自产品种的多样化，进一步提高盈利能力。1、公司通过收购经销商、战略合作等多种模式将集成业务覆盖全国大部分区域，短期看东北、华北，长期看全国大范围覆盖；2、公司拟发行不超过15 亿元的公司债券，为公司进一步加速扩张奠定坚实的资金基础；3、公司通过自产或外延的形式，将产品线扩展到化学发光、分子诊断和免疫POCT 领域，有望进一步提升公司长期竞争力和盈利能力。

盈利预测与估值：我们预计公司2017-2019 年营业收入分别为38.35、50.92和66.77 亿元，同比增长77.16%、32.79%、31.11%，归属母公司净利润分别为2.20、2.84、3.48 亿元，同比增长89.25%、28.78%、22.68%，实现EPS分别为0.68 元、0.88 元、1.08 元。目前股价对应2017 年47 倍PE，考虑到公司全国性业务扩张持续加速，非公开发债募资15 亿奠定资金基础，我们给予公司2017 年50PE，目标价34 元，维持“增持”评级。

风险提示：供应商相对集中风险、医院招投标风险、应收账款坏账风险。