沱牌舍得(600702)

事件：沱牌舍得发布2017 年一季报，报告期内实现营收4.27 亿元，同比增长0.04%，归属于上市公司股东的净利润0.41 亿元，同比增长235.47%，基本每股收益0.12 元，同比增长235.46%。

收入增速低于预期，利润增速符合预期。17Q1 公司实现收入4.27 亿元，同比增长0.04%，低于市场预期。分产品来看，中高档酒收入为3.36 亿元,同比增长6.29%，低档酒收入为0.35 亿元，同比下降42.46%；分渠道来看，客户代理（经销）收入为3.70 亿元，同比下降1.73%，电商渠道收入为96.01 万元，同比增长37.77%。17Q1 公司实现净利润0.41 亿元，同比增长235.47%；利润增速快于收入增速的主要原因在于产品结构调整优化后中高档酒占比大幅提升。17Q1 预收账款为2.10 亿元，同比下降1.41%，环比增长6.06%。

毛利率大幅提升，费用率明显上移。17Q1 公司毛利率为64.97%，同比提高18.50pct，主要得益于以舍得系列为代表的中高档酒增长驱动产品结构快速升级。17Q1 公司期间费用率销售费用率为38.43%，同比提高7.55pct；其中销售费用率为27.90%，同比提高10.16pct，主要是新品市场投入加大和销售人员增加所致；管理费用率为10.44%，同比下降1.55pct；财务费用率为0.99%，同比下降1.06pct。17Q1 公司净利率为9.58%，同比提高6.72pct；17Q1 公司经营活动产生的现金流量净额为0.97 亿元，同比增长59.02%，现金流大幅好转。

产品结构持续优化，渠道趋于精细化运作，全年收入增速料将稳步上行。目前公司产品线逐渐清晰，大单品策略提上日程，品味舍得定位次高端市场，沱牌主打大众酒市场；渠道细分到区县进行精细化操作，核心销售人员基本到位，分渠道招商工作加速推进。春糖会营销投入力度明显加大，关注度大幅提升，渠道反馈沱牌和舍得系列经销商数量实现近翻倍增长。目前新管理层和营销团队进展顺利，考虑去年下半年低基数影响，全年收入增速料将上行。

营销改善初显成效，未来2-3 年公司盈利能力有望大幅提升。自2016 年天洋入主沱牌后，民营体制优势脱颖而出，营销改革效果持续显现，特别是利润端得到有效释放。我们认为天洋致力于中长期做好沱牌舍得名酒品牌来兑现承诺，经过一年多调整公司的品牌战略和渠道部署基本到位，进入发力阶段，未来2-3 年中高档酒有望步入放量期，对应盈利能力大幅提升将带来充足利润弹性。

投资建议：上调目标价至 33.2 元，给予“买入”评级。基于公司盈利能力明显提升，我们上调利润预测，2018 年考虑定增对每股收益摊薄影响，预计 2017-19 年 公司 收入 17.76/22.39/27.24 亿元， 同 比 增 长21.53%/26.05%/21.66% ；实现净利润 1.82/3.36/4.71 亿元，同比增长127.09%/84.41%/40.28%，对应 EPS 分别为 0.54/0.83/1.16 元。我们看好未来 2-3 年公司盈利能力提升释放充足利润弹性， 上调目标价至 33.2 元，对应 2018 年 40XPE。

风险提示：三公消费限制力度加大、中高档酒增长不及预期、定增摊薄。