歌华有线(600037)

2016 年业绩低于预期

1）公司披露2016 年年报，全年实现营收26.65 亿元，归属于上市公司股东净利润7.25 亿元，分别同比增长3.77%和7.79%，其中投资收益新增去人5749 万元（中国电影以及贵广网络上市，会计科目变更确认投资收益），摊销折旧费用减少1.1 亿元，总体业绩低于市场预期。2）公司拟每十股派发现金1.80 元（含税）。

用户增长维持低速，缴费率下滑，电视收视业务未来两年将个位数负增长

截止2016 年年底，公司拥有有线电视注册用户580 万户，高清交互数字电视用户483 万户，家庭宽带用户50.6 万户，分别增加12 万户、23 万户以及9.1 万户。但由于缴费率的下滑，公司电视收视业务收入出现首次负增长（-5.22%），初步计算公司缴费用户下滑约八个百分点，我们预期电视收视业务缴费率的下滑仍将继续。于此同时，增值业务ARPU 在较低水平上保持大幅度提升（由0.46 元/年提升至0.77 元/年），但由于体量较小，两年内无法弥补基础业务续费率下滑的影响。总体来看，电视收视业务未来两年内继续保持个位数负增长的概率较大。

信息业务以及2B 和2G 业务发展相对较快

信息业务是公司的战略性业务方向，自2008 年以来连年两位数增长，营收比例已经提升至28.47%。2016 年，信息业务增长15.8%至7.59 亿元。一方面，宽带用户渗透率仍有较大空间（截止2016 年仅为8.62%），公司将继续加大投入，积极发展宽带业务；另一方面，公司拓展专网业务具有竞争优势，仍有较大发展空间。我们预计公司信息业务仍将保持两位数增长，成为公司主要增长动力。

布局京津翼地区网络基础服务，有望受益于北京副中心以及雄安新区建设

公司在京津冀地区的基础网络服务领域具有一定的竞争优势，有望受益于北京副中心以及雄安新区的基础设施建设。1）公司承接北京市政府和国企众多专网服务，如为北京市政府搭建政府网络和视频会议系统等；2）公司与河北、天津有线运营商签署全面战略合作协议，业务已在京津翼地区落地：公司推行的“中国电视院线联盟”于2015 年在京津翼地区得以落地，实现了电视院线系统的对接；3）公司拥有河北省涿州市有线电视网络运营权；京津冀一体化战略出台后，公司自2015 年开始，在涿州市投资建设智慧云基地项目，未来将成为京津翼网络对接的重要节点。

下调盈利预测，给予增持评级

由于续费率下滑趋势延续是大概率事件，因此我们分别下调17 年、18 年盈利预测各37%、39%，预计2017 年和2018 年公司净利润为6.83 和7.47亿元，EPS 为0.49 和0.53 元。考虑到可比公司估值，公司在京津翼建设领域的前行布局以及北京市文化资产整合预期，给予17 年31X-35X的PE估值，合理价格区间为15.19-17.15 元，调低评级至增持。

风险提示：续费率下滑超预期。