爱普股份(603020)

爱普16 年收入22.8 亿元，同比+24.6%；净利124.9 亿元，同比+6.95%

公司发布2016 年度年报，2016 年度实现营业收入22.8 亿元，较上年同期增长24.6%；归属于上市公司股东的净利润1.9 亿元，较上年同期增长6.95%左右；扣非后净利润为1.8 亿元，同比增长9.53%。报告期食品配料毛利率较上期下降2 个百分点，导致利润略低于我们此前预期。

香精香料业务平稳发展，继续贡献高毛利率

随着城镇居民食品消费趋于饱和，食品饮料制造业增速放缓，香精香料行业难以保持原有的增速，2015 年之后增速放缓并维持在5%-10%的水平。公司主营业务毛利主要来源于香料香精业务，在行业增速放缓的背景下公司积极发展技术创新和技术进步，2016 年公司香精香料制造营收5.9 亿，同比增长7.16%；营业成本3.3 亿元，同比增长6.5%；毛利率44.3%，与上年同期基本持平。其中，香精业务营收5.0 亿元，同比增长5.2%，毛利率45.91%；香料业务收入0.9 亿元，同比增长19.0%，毛利率35.3%。总体来看，公司的香精香料业务基本保持稳定，全产业链的竞争优势继续保持行业龙头地位。

食品配料营收同比增长32.5%，进军工业巧克力制造业务

公司食品配料业务凭借“经销+直销”相结合的销售模式，不断扩大公司市场占有率和渗透率，公司主要配料乳脂受益于烘焙快速发展和乳制品消费升级而快速增长，带动公司食品配料业务收入大幅增长。2016 年该板块营业收入16.7 亿元，同比增长32.5%，占公司总收入的73.2%。报告期内，公司并入了工业巧克力的研发和制造业务，这是公司食品配料业务在产业

链上的延伸，标志着公司食品配料业务开启新的篇章。

技术和服务携手提供更完善的一站式方案，巩固行业龙头地位随着香精香料行业发展逐步放缓，公司以升级调香技术和应用技术为重点，进一步提高公司香精产品的竞争力，同时以改进香料制造工艺路线，研发可提升下游产品品质的功能性原料，积极开发国际客户,形成国际国内两个市场。借助配料行业较快发展，与国内外食品配料知名品牌建立稳固的合作关系。在技术提升和高效服务的带动下，向下游客户提供更加完善的“食用香精+食品配料”一站式解决方案，稳固行业龙头地位。

维持“增持”评级，建议投资者积极关注

爱普借助技术提升和服务完善，加强香精香料及食品配料业务的协同效应，一体化服务优势明显。公司成立外延发展事业部，未来有望继续通过外延将食品配料向食品制造端延伸。但食品配料业务仍受上游品牌商制约，考虑到食配业务毛利率低于我们此前预期，且短期内无法大幅提高，我们下调盈利预测，预计2017-2019 年归母净利润分别为2.11 亿元/2.30 亿元/2.46 亿元，同比分别增长11%/9%/7%，给予2017 年30~32倍PE 估值，目标价范围为19.7 元~21.0 元，维持“增持”评级。

风险提示：行业竞争加剧风险、食品配料产品质量引致的风险、环保政策风险。