柳州医药(603368)

投资要点

一、 事件： 近日， 我们对柳州医药进行了调研跟踪。

二、 我们的观点：

1、 零售业务快速增长， 批发业务稳健发力， 继续保持广西省医药物流龙头地位，盈利情况优秀。

2016 年公司实现营业收入 75.59 亿元，同比增长 16.16%；归属于上市公司所有者的净利润为 3.21 亿元，同比增长 54.05%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 3.18 亿元，同比增长 55.23%。 净利润增长较快，主要是由于公司营业收入稳定增长，同时公司非公开募集资金部分用于偿还银行贷款，财务费用降低所致。

拆分来看，批发业务实现收入 69.32 亿，同比增长 14.90%。毛利率 7.81%，同比增长 0.72pp。 毛利率提高，主要是由于 2016年底广西开始执行新一轮招标，公司品类有所升级。

零售业务实现收入 6.15 亿，同比增长 31.46%。毛利率 31.46%，同比减少 1.75pp。零售毛利率降低较多，主要是网上药店和 DTP药房毛利率较低，拉低了整体毛利水平。

2、药品批发业务受益于广西省新一轮招标， 供应链延伸服务是新的收入增长点。

广西省 2016 年 12 月开始实行新一轮招标，目前公司勾标情况良好，新增一级代理商 1000 多家。按照目前公司的营业收入，在广西省的市占率 27%左右，我们预计新一轮招标将使得公司市占率进一步提升。供应链管理是公司重要创新业务之一，也是 2016 年非公开发行重要的募投项目。根据非公开发行项目书，公司总投资额 10.35亿，拟与 15-20 家三甲医院、 30-50 家二甲医院建设供应链管理平台。 三年预计可新增营业收入 25 亿，新增税后利润 1.07 亿元。目前，公司已签订协议合作供应链服务的机构达 30 家，其中包括广西中医药大学附属瑞康医院、柳州市工人医院、柳州市妇幼保健院等合作项目。我们估计， 17 年预计可带来营业收入 6 亿左右

3、 零售业务快速增长， DTP 药房及网上药店进展均超预期。

公司零售业务同比增长 31.46%，主要是由于网上药店及 DTP 药房快速增长。目前，桂中大药房目前有 195 家直营药店，其中医保药店 59 家，DTP 药店 17 家。其中， DTP 药房实现收入 1.9 亿，同比增长 50%。网上药店实现收入 2800 万，同比增长 70%。

4、器械耗材配送及中药饮片是未来的发展引擎。

公司医疗器械配送 2016 年收入 1.92 亿，同比增长 29.49%。 2016 年公司已与润达医疗共同投资设立广西柳润医疗科技有限公司，利用公司供应链管理优势推进检验试剂业务。目前，广西省 IVD 市场约 20 亿， 整体器械市场 60-70 亿， 未来公司将从 IVD 起步，逐渐布局扩大器械配送份额。

公司的南宁中药饮片生产加工基地已于 2016 年完成建设并通过GMP 认证并投产。预计 17 年公司将加紧建设中药煎煮中心，同时在桂中大药房开设国医馆门诊。器械耗材配送及中药饮片是未来的重要发展引擎。

三、 盈利预测与投资建议

我们预计 2017-2019 年公司营业收入为 93.64 亿元、 112.76 亿元和130.37 亿元， 归属母公司净利润为 4.16 亿元、 5.04 亿元和 5.85 亿元。 对应 EPS 分别为 2.92 元、 3.54 元和 4.11 元。我们认为公司受益于广西省新一轮招标，盈利增长点多。因此我们首次覆盖，给予公司“买入”评级。

四、 风险提示

行业政策变化风险、 药品降价的风险。