伊力特(600197)

2016 年，公司共实现营收 16.93 亿元（ +yoy3.38%），下半年 Q3 单季度3.67 亿元（ +yoy4.42%）， Q4 单季度 5.06 亿元（ +yoy5.67%），归属上市公司股东净利润 2.77 亿元（ -yoy1.82%），扣非后归属上市公司股东的净利润2.57 亿元（ -yoy2.08%），折合 EPS0.63 元/股。 收入情况符合预期，报表业绩略低于我们此前 EPS0.65 元的预期，主要是资产减值损失计提较我们先前预计高，还原主业业绩实际好于预期。预收款项 3.41 亿，同比+144%；销售商品收到现金 21.99 亿元，同比+26%。经营分析

产品结构顺应调整，公司经营深蹲起跳： 2017H2 经营状况好于上半年，在经历 Q2 消化渠道库存之后， Q3 中秋旺季销售和 Q4 的春节备货行对公司销售有明显提振。据渠道调研了解， 2016 年中秋和春节备货景气度同比有显着提升，尤其是老窖级别以上的产品需求更旺，这也契合了白酒行业消费升级大趋势，同样可以证明消费升级的是，整体来看公司本期高档品（王酒、老窖类）销量整体增长了 19.07%（其中王酒 13.64%；老窖 19.24%）而中档（老陈酒、特曲）和低档（伊力大曲等）分别下降 10.43%和 14.58%，产品结构调整正在进行。但是我们提醒投资者关注，自 2016 年 8 月份新疆地区领导人更换之后，对地方极端势力采取了“亮剑”政策，我们认为这种政策在短期会影响地区经济活力，但是长期看对稳定发展大有裨益，所以2016H2 疆内需求实际是处于相对抑制状态， 2017 年之后在地区形式缓和及新疆基建投资加大的大背景下，同时考虑去年底老窖以上产品提价动作，公司 17 年经营情况有望体现更大弹性。

提质增效， 严控费用： 2016 年，公司费用情况有较大变化。其中，销售费用规模为 4893.06 万元(-yoy24.21%)，销售费用率用比下降 1.05ppt 至2.89%，费用的减少主要是由于公司子公司承担了公司产品运输的任务，节省了费用，此外对浙江地区的促销投入和整体的广告投入减少也节省了费用；本期公司管理费用规模为 4044.39 万元（ -yoy45.32%），管理费用率同比下降 2.13ppt，下降的主要原因是公司销售任务未达标，奖励减少所致；在财务费用方面公司本年度正贡献 1615.35 万元（ +yoy16.96%）。虽然本年度公司产品结构上移，但是由于成本有所上升（主要是包材价格上涨），公司实现毛利率 50.21%，较去年同期下降 1.2ppt。而公司已于 2016 年 12 月10 日对老窖以上产品提价 10%， 2017 年成本端压力影响大减。

煤化工计提超预期，助业绩筑底： 本期公司计提资产减值损失 1.21 亿元，其中坏账损失 9830 万元，可供出售金融资产减值损失 2299 万元。公司曾表态 2016、 17 将完成煤化工长期应收款坏账计提工作， 18 年起将不再对公司业绩产生影响。公司在本期计提了大部分（约 8243 万元），目前账面余额仅余不足 2200 万元。 17 年业绩弹性将更进一步显现。

疆外销售稳步推进，影响效果存超预期可能： 公司已成立伊力特品牌运营中心，实现了公司控股和经销商持股，绑定了核心经销商利益。据我们调研了解，该中心领导由核心经销商参与任职，为公司献计献策同时嫁接此前既有资源。品牌中心的成立对疆外销售的影响在于伊力特已进入疆外组团作战的新时代。

年报首提发挥上市公司融资功能，董事长魄力能力值得期待： 我们在此前的报告中反复强调董事长锐意改革决心，运营中心成立、营销人员薪酬制度放开，其速度和力度均能有所体现，即便短期内兵团体系内国企无法有效解决股权激励问题，伊力特的改革之路仍会继续。本次年报首次提出发挥上市公布公司融资功能展现公司愿意借助资本市场进一步壮大自己的意愿，后续举措值得期待。

盈利预测

我们暂不调整此前盈利预测， 预计 17-19 年收入为 19.6/24.0/27.7 亿元、分别同比增长 16%/22%/16%，归属上市公司净利润分为 3.52/4.84/5.63 亿元，分别同比增长 27%/37%/16%，折合 EPS 分别为 0.80/1.10/1.28 元，目前股价对应 PE 为 25X/18X/16X，维持“买入”评级，目标价 22 元（对应18 年 20X）。

风险提示

疆外市场扩张受阻，疆内市场形势变化。