本周的主要变化有： 1、年初以来30 个城市地产累计同比销售增速43.7%，同比增速继续回落；2、国内工业品中钢价继续下跌，水泥和煤炭上涨；3、两融余额较上周上升1.9%至8376亿元，大小非本周净减持55.8亿元，相比前期的减持规模明显增加。

关于投资者情绪，我们在上周的周报曾提到：很多投资者开始怀疑没有“最后一跌”而是在缩量震荡之后向上反转，而本周的市场走势对他们来说是“正如所愿”，短期乐观的投资者明显增加。

对于大家情绪的变化，我们的看法是：

1、当常规的市场分析体系看不到能提示方向的明显信号时，很多投资者非常倚重市场交易特征发出的信号――大家认为5月份的“缩量”、“跌不动”和本周的“放量大涨”，似乎在指示着新的一轮“吃饭行情”已经启动了。从常规的市场分析体系来看，盈利、利率、风险偏好是三大核心变量。但是近期这三大因素都没有给出积极的信号――就盈利来看，工业企业利润增速虽继续保持正增长，但是增速已出现变缓迹象；就利率来看，十年期国债收益率今年以来首次向上突破3%；就风险偏好来看，由于改革和转型相关政策在近期出现左右摇摆的紊乱信号，我们认为这也难以带来风险偏好的根本性提升。综上来看，现在按照常规的市场分析体系是无法给出积极信号的。但是本周我们路演的一个明显感受是：投资者的心态已经明显动摇了――在前期我们路演的反馈中，大部分绝对收益投资者的想法是“轻仓等待最后一跌”；大部分相对投资者的的想法是“看不清、按兵不动”。但本周我们却发现无论是相对收益投资者还是绝对收益投资者，虽然都讲不出一个乐观的大逻辑，但却非常非常重视市场本身在三周缩量震荡之后突然放量上涨所传递的积极信号――很多人开始认为未来1到2个月内应该是会有一次比较持续的“吃饭行情”。

2、我们认为在“慢熊”中，“底部放量”是“熊市反弹”的同步指标而不是领先指标，反弹的高度和持续性还要取决于是否能找到一条持续的投资主线以及是否有足够的增量资金来支撑这条主线。在A股市场，很多投资者都把“底部放量”看做是市场将有“大行情”的领先指标。尤其是2014年7月下旬的几天放量上涨，事后来看确实领先地提示了接下来一年轰轰烈烈的牛市行情。但是去年6月股灾以后，这轮牛市的“泡沫”已经破灭了。一般来说，在一个“泡沫”破灭后的两、三年里，很难马上再吹一个新的“泡沫”，接下来要不然就是通过“慢熊”的形式缓慢消化估值，要不然就是“快熊”带来估值快速下跌之后在底部持续震荡。而目前来看，虽然可以把前三轮“股灾”看做是“快熊”，但关键是“快熊”之后A股估值却仍然不便宜，远不能说是“见底”，因此我们认为接下来市场还有一个“慢熊”消化估值的过程，而不是简单的“底部震荡”。从2001-2005年“慢熊”以及2011-2012年“慢熊”的经验来看，“底部放量”并不是稀罕的事情，几乎每两、三个月就会发生一次――在“慢熊”中，这种“底部放量”只是“熊市反弹”的同步指标，并不能提示市场的向上反转。且这种“熊市反弹”，有的是值得参与的、有的又是不值得参与的（我们把持续时间接近两个月、反弹幅度接近20%的“熊市反弹”看做是值得参与的；而还有很多“熊市反弹”的持续时间只有一、两周，反弹幅度不到10%，我们认为这种就是不值得参与的）。那这一次“熊市反弹”到底值不值得参与呢？我们认为还需要看是否能找到一条持续的主线来吸引资金、以及是否有足够的资金来支撑这条主线。