中国铝业(601600)

事件： 中铝广西分公司 1 月实现利润 1.7 亿元

近日据中国有色金属报报道， 位于广西百色市的中国铝业广西分公司 2017年 1 月实现利润近 1.7 亿元，超额完成了当月计划任务和考核指标。除广西分公司外，中铝贵州企业、郑州企业等以及铜板块、稀土板块和铝加工板块旗下的各个公司，也都在春节后超额完成了首月任务。

中铝广西氧化铝产量仅占 20%， 但动态年化利润已近 20 亿

中铝广西分公司拥有氧化铝产能 250 万吨，铝土矿产能 610 万吨， 另有铁精矿 80 万吨产能和镓金属 40 万吨产能。 广西分公司铝土矿全部自用， 氧化铝则大部分外售， 经营利润贡献基本来自氧化铝环节。 按照 1 月的利润数据进行年化的线性外推， 光是中铝广西分公司的净利润就有 20 亿左右，而事实上中铝全部氧化铝年产量达 1300 万吨， 中铝广西仅占 20%。

岂一枝独秀， 其他氧化铝厂业绩理应不俗

因中铝广西拥有全中国最为优质的铝土矿， 其铝土矿开采成本仅为 155 元/吨，显着低于市场平均水平（ 30 元/吨）， 因此中铝广西分公司是中国铝业旗下成本最低的氧化铝生产基地。 据我们测算，中铝其他氧化铝厂平均成本约比中铝广西高出 300 元/吨左右， 但即便如此， 按照中铝广西 1 月产20 万吨氧化铝来算， 1.7 亿利润对应吨氧化铝利润约 850 元， 其他铝厂吨盈利应至少达 500 元， 再按照中铝 700 万吨的外销量来算， 中铝氧化铝业务（暂不考虑内销量）月度总盈利水平应达 3.6 亿左右， 动态年化利润已超过 40 亿元。

降本有条不紊，电解铝盈利渐行渐近

中铝公司发言人近期在接受中国有色金属报采访时称，尽管 2016 年铝价较 15 年有所下降，但 2016 年中国铝业通过降本实现大幅度增利 104 亿元。公司在铝土矿和氧化铝的霸主地位及煤炭业务的不断推进将保障公司在本轮原料端涨价周期中的成本优势愈更明显。此外， 几近严苛的考核机制及近些年大幅度的裁撤冗员也将使得公司的经营效率逐年提升。 市场此前普遍担心电解铝板块的亏损可能会拉低整个铝板块的盈利，但随着公司电解铝产能迁移、 局域网谈判、 原料统一采购等动作， 其自身正从电解铝行业成本曲线的右端逐步向左下移，有望成为“成本领先” 的电解铝生产企业。

调高公司 16、 17 年盈利预测， 维持“增持”评级

与此前相比，我们调高了氧化铝和电解铝的价格假设，预计 2016-2018 年氧化铝均价为 2100、 2700、 2700 元/吨，相应电解铝价格为 12600、 13500、13700 元/吨，对应公司净利润分别为 4.02、 42.39、 46.92 亿元， 鉴于公司降本及国企改革仍有空间， 给予公司 2017 年 20-22 倍 PE， 对应目标价区间为 5.69-6.26 元/股， 维持“增持”评级。

风险提示：氧化铝复产超预期， 下游需求不达预期。