东华科技(002140)

煤企亟待转型，乙二醇项目仍具优势

近年来煤企转型诉求强烈，2016 年下半年煤价回升，煤企业绩有所回暖，煤化工投资有望提速。 从投资成本来看， 煤制乙二醇项目较其他煤化工项目总额较低； 从需求端看， 近年来我国聚酯行业的蓬勃发展对乙二醇形成了有效支撑，目前乙二醇进口依赖明显，存在约为 700-800 万吨的产能缺口；从产品成本端看，目前煤制乙二醇相对油制乙二醇存在一定优势，随油价低位回升，竞争力有望进一步强化；从项目环评看，大部分煤化工项目（煤制油、煤制烯烃、煤制天然气等）需经发改委等审批通过，而煤制乙二醇项目仅需省级环评审批。 发改委虽自去年下半年对其他煤化工项目“开闸”放行，但难言“放水”，在我国环保政策不断趋严的预期下，煤制乙二醇项目的优势有望进一步凸显。

煤质乙二醇工程龙头，竞争优势凸显

公司承建的新疆天业一期年产 5 万吨生产线于 2013 年正式投产。该项目一直是煤制乙二醇行业中的标杆，在产品品质、催化剂使用年限、开工率及盈利能力等方面都具备一定优势，二期年产 20 万吨生产线已于 2015 年8 月顺利投产。2016 年公司在乙二醇业务上持续推进：1 月完成了与新疆天盈一期年产 15 万吨生产线总包合同的正式签订； 4 月与彬州化工新签一个年产 30 万吨乙二醇项目设计合同。随着煤化工行业景气度逐步复苏，公司设计与工程总包合同签订均有望提速。

环保技术行业领跑，强化企业合作补承接短板

公司背靠化三院， 环保相关领域的技术优势明显，尤其在化工污水处理这种技术壁垒较高的领域，项目经验丰富，承接能力强。在新疆、内蒙等只适宜建设零排放化工项目的地区，公司拥有绝对优势。相比之下，在普通污水处理和垃圾处理等技术门槛较低的项目上，公司竞争优势并不明显。2016 年以来，公司通过参投科领环保、天泽环保、励源海博斯等公司， 强化了与环保企业间合作，项目承接能力有所增强，未来发展空间大。

PPP&海外业务齐发力，保理业务添利润

PPP 项目方面，公司积极布局，2016 年新增 PPP 订单约 10 亿元，这些项目风险相对较低、收益稳定，可成为丰富公司营收的重要补充。海外业务方面，2016 年新签订单相对较少（仅突尼斯 1 项），随着市场转暖及公司持续加码，2017 年项目有望进一步落地。保理业务方面，公司 2015 年拟定增 10 亿元用于投资保理业务等，因属跨界未获证监会审批通过，但已于 2016 年 4 月成立东华保理公司。保理业务有助于公司维护上下游合作关系，定增的终止虽限制了规模化进程，但公司仍有意寻求契机，在保理业务上实现新的利润增长点

盈利预测与估值

公司技术实力雄厚，在煤制乙二醇、 化工污水处理及零排放项目承建等领域龙头地位凸显，有望充分把握煤化工行业回暖、环保政策收紧、企业间合作加强的“天时”、“地利”、“人和”，扭转前期业绩的下滑趋势，实现订单量的增长。同时，公司积极布局 PPP 和海外业务，持续探索保理业务等产业链金融，2017 年业绩主营或有新增长点。我们预测，公司2016-2018 年 EPS 分别为 0.20 元/股、0.36 元/股、0.48 元/股，对应的PE 为 72.64 倍、40.20 倍、30.32 倍，给予“增持”评级。