上海银行（601229）

上海市国企深化改革，助力金融发展

2017 年上海市国企改革继续深化，国改主题将再次成为市场焦点。立足上海、国资背景的上海银行尤其受惠。上海银行历经20 年的发展，2016 年末资产总量1.76 万亿元，为国内第二大城商行。前两大股东均隶属于上海市国资委，同时200 多家国有股东的股权纽带为与政府、大型企业的合作

关系奠定坚实基础。

长三角不良贷款企稳态势明显，一线房地产风险可控2016 年末上海市和浙江省银行业的不良贷款率和不良贷款余额均出现“双降”。上海银行资产质量同样边际改善，2016 年末不良贷款率1.17%，较一季度末下降4bp。2016 年3 月末拨备覆盖率249%，给予公司足够的风险缓冲空间。虽然公司房地产行业的对公贷款占比高达21.7%，但是因为贷款主要投向一线城市，需求充足，而且公司正稳步压低房地产贷款占比，所以我们认为这部分贷款风险可控。

管理费用控制得当，净息差修复可期

在精品银行战略指导下，凭借丰富的线上线下渠道，上海银行拥有上市城商行中最低的成本收入比，2016 年前三季度仅为21.1%。人均归母净利润位居上市城商行首位。2016 年公司大力发展债权类投资资产配置，9 月末投资类资产占比达50.3%。但是因为负债端的同业负债和定期存款占比高，在利率下行周期利息支出下降幅度较小，导致前三季度净息差只有1.75%，低于上市同业。目前生息资产结构已经与上市城商行较为接近，未来资产比例的稳定给予负债端调节的空间。而且流动性收紧，资产端收益率上行对净息差形成支撑，看好2017 年净息差的修复。

获桑坦德银行战略持股，积极创新混业布局

股权结构分散，呈现国有股、境内机构股、境外机构股、内部职工股四足鼎立的格局。并列第二大股东西班牙桑坦德银行在零售银行业务方面表现较为突出，为上海银行顺应银行业大零售、国际化的改革转型提供强有力的支援。享受金融中心带来的改革红利，公司向多元化综合化金融集团发展。除在自贸区拥有分支机构外，上海银行还下设上银基金、上海尚诚消费金融公司、香港子公司，并且入选首批投贷联动试点银行。

首次覆盖，给予“增持”评级

虽然受到净息差收窄和不良贷款影响，但是依靠出色的费用控制能力，2016 年归母净利润实现10.1%的增长。中长期资产结构调整到位，国企改革和地方经济发展带来规模提升空间。华东区域资产质量企稳，不良贷款压力缓解。预测2016-2018 年摊薄后EPS2.38、2.72、3.20 元，每股净资产19.28、21.77、24.70 元。2017 年城商行PB 估值平均为1.2 倍。考虑到上海银行流通股本小，坐拥上海优势区位，我们给予公司估值一定溢价，对应2017 年市净率为1.3-1.4 倍，目标价28.30-30.47 元。

风险提示：资产负债结构调整速度低于预期，资产质量风险超预期