本轮牛市的基础思考：三大基本动力中蕴藏着潜在风险。本轮牛市三大基础――投资与货币增速剪刀差是本轮牛市的流动性基础， 政策性收紧下的理财搬家及权益资产的相对配置价值和并购重组政策放松+政策“题材”频出的主题催化。相比“业绩牛”，这三大基本动力分别对应着如下三大潜在风险：对货币政策边际变化过于敏感；理财搬家导致存在股票市场的危机向金融系统性风险传播的可能；政策题材与并购重组驱动下，相对缺乏“安全垫”。因此，换言之，转型改革背景下的本轮牛市阶段性“泡沫”是不可避免的“新常态”。

本轮股灾原因探析：杠杆危机下流动性骤停是本轮股灾的核心因素。本轮股灾并非由于主导变量之一的趋势性改变所致。核心因素在于管理层对场外配资 HOMS 系统“一刀切”式清理，引爆了“杠杆-负向多米诺循环”，这种循环叠加跌停板制度，引起了“想出的出不去，想买入的不敢买入”的流动性骤停，其中中小创是重灾区；两个辅助因素是：前期过快上涨加剧了诸如：管理层态度阶段性改变和权益配置价值降低等潜在风险；“货币政策转向传言”加剧了流动性的季度性扰动，虽已被央行降息降准证伪，但对股灾初期下跌趋势的形成起到了推波助澜的作用。

对本轮救市政策的评价：市场失灵时“挽狂澜于既倒”的关键。 我们认为，高层对本轮股灾的“暴力救市”是必须且关键的，原因在于：一方面，本轮股灾的潜在损失绝非静态的银行 4000 亿坏账那么简单，市场对于政府失去对国内经济控制的担心，易引起商品、人民币汇率、港股、中概股、地产等多市场联动与循环。同时，股价快速跌破股权质押、定增等价格后，企业无力补充保证金，则会加大实体经济下行压力；另一方面，金融市场的价值发现功能是通过交易实现的，杠杆危机下的流动性骤停实际上表明金融市场已处于失效状态，此时，有形的手的干预是必要且合理的。同时，本轮股灾是监管层前期不合适的强平场外配资所引起，而非基本面主导变量趋势性改变引致，因此，救市措施在某种程度上可以理解为对前期政策的“纠偏”。

对本轮股灾长期影响的思考：塞翁失马，焉知非福。持久的中国式“慢牛”或将真正到来！ 考虑到本轮牛市的三大驱动基础中蕴藏着的三大风险，一段时间的泡沫化将是本轮转型背景牛市中不可避免的“新常态”。目前人民币资本账户尚未完全对外开放，多市场之间还难以发生实质性联动关系，同时，目前通胀持续处于低位，使得央行有充足的子弹救市，且 5000 点开始的调整尚未突破历史高位，难言全面泡沫化。本次股灾在目前点位的发生，一方面，管理层有充足手段，防止系统性金融风险的发生；另一方面，管理层也将充分研究本次股灾的路径， 将制定严密的制度体系杜绝相关漏洞在未来的再次发生， 有助于 A股牛市走得更久。未来可能的措施包括：第一，人民币资本账户对外开放及跨市场金融工具创新将会更加审慎，金融改革与实体经济改革的步伐将逐步靠拢；第二，配资体系由场外转向场内，表现为对两融规模及手段适度放开的同时，对场外配资的进一步严控，有助于降低高杠杆引爆负循环的风险；第三，跨部委的国家金融安全小组呼之欲出；第四，国家队资金在救市的同时，带来了 A 股稀缺的价值型投资基金，同时，结合高风险偏好资金强平离场，在国家队资金的引导下，中国式慢牛未来或将真正到来。