调研情况：

近期，我们调研了扬农化工，针对公司主营项目的生产经营情况、公司未来投资规划，以及行业现状，与公司相关人员进行了沟通交流。

投资要点：

国内农药行业龙头

扬农化工是国内规模最大的仿生农药企业，拟除虫菊酯农药的产量和营业收入一直名列全国拟除虫菊酯类农药行业第一。公司目前产品主要包括卫生菊酯、农用菊酯、草甘膦、麦草畏、杀菌剂等，产品涉及杀虫剂、除草剂、杀菌剂所涵盖主要的农药品种，能有效对抗单个产品下游需求萎靡的风险。

全球领先的农药企业

2015 年，公司以4.89 亿美元的销售额在全球农药企业中排第17 位，国内排第4 位。

菊酯龙头，收益稳增支撑公司业绩

公司是国内最大，产业链最为完整的菊酯生产企业，生产菊酯的重要中间体原料贲亭酸甲酯、DV 菊酰氯、氯菊酸等均可自给。公司菊酯类产品主要分为DE 系列（卫生用拟除虫菊酯类）和DV 系列（农用拟除虫菊酯类）。目前拥有卫生用拟除虫菊酯产能3500 吨，农用拟除虫菊酯产能5500 吨。目前该两系列产品均满产满销，其中，卫生用拟除虫菊酯国内市占率高达70%，农用拟除虫菊酯国内市占率高约30%。

麦草畏需求即将爆发，扬农产能释放正当时

2016 年11 月9 日，孟山都麦草畏产品通过美国环境保护署（EPA）审批，预计此次麦草畏制剂被批准将有利于耐麦草畏转基因作物的推广，麦草畏整体需求有望放量。公司现有麦草畏产能5000 吨，全年满负荷生产，产品主要用于出口，目前麦草畏售价超11 万元每吨，毛利率超30%，盈利能力较强。伴随着公司20000 吨麦草畏新产能2017 年中期投产和孟山都麦草畏制剂获得EPA 批准使用及未来耐麦草畏转基因作物的推广，公司麦草畏产品出货量有望大幅提升。

公司草甘膦产品盈利稳定，具有工艺优势

扬农化工拥有草甘膦产能4万吨/年，以出口为主，而且与客户通过采用长期协议定价，价格波动小，盈利稳定。我国草甘膦的生产工艺主要分为氯乙酸－甘氨酸法和二乙醇胺－IDA法，与氯乙酸－甘氨酸法相比，公司自主研发的二乙醇胺-IDA工艺具有路线短、收率高、纯度高等特点。

产能扩张，加速公司业绩成长

公司现有产能包括农用菊酯5500吨/年、卫生菊酯3500吨/年、草甘膦30000吨/年、麦草畏5000吨/年和氟啶胺600吨/年；建设中的如东二期项目包括20000吨麦草畏、2600吨卫生菊酯和1000吨吡唑醚菌酯，随着新项目的相继投放，将助推公司业绩快速增长。

背靠大树，优势更加突出

公司控股股东为扬农集团，间接控股股东是中国中化集团，扬农集团旗下拥有包括农药生产和基础化工生产的众多资产，且是扬农股份的生产原料的主要供应方，利于公司调控生产；而中化集团作为全国最大的农药、化肥等农业品研产销一体化的企业，具有较强的农业品以及上游资源优势，扬农化工作为其间接控股公司，具有农业等相关资源共享的先发优势。

业绩预测：预计公司16年的EPS为1.41元

预计公司2016-2018年EPS分别为1.41、1.80、2.20元，对应最新股价PE为25.48、20.05、16.40倍，估值安全边际较高。维持“增持”投资评级。

风险提示

汇率波动风险；新项目投产不及预期；麦草畏产品等下游需求增量低于预期。