神州长城(000018)

柬埔寨 188 亿巨额订单落地，业主实力雄厚，联合体经验丰富

公司公告全资子公司神州国际与武船重工联合中标柬埔寨金边双子大厦世贸中心建设项目，中标金额 27 亿美元（折合人民币 187.81 亿元）。 项目采取 F+EPC 模式，工期暂定 60 个月， 两大业主系海外知名投资公司澳门新建业集团和柬埔寨最大商贸集团之一泰文隆集团； 联合体合作方武船重工隶属于中国船舶中国集团，钢结构资质齐全。 该项目位于柬埔寨首都金边市中心高档住宅区， 包括多栋高层写字楼、豪华住宅楼和配套设施。地标性建筑建设一方面体现了公司较强的工程实力，另一方面也将扩大公司在东南亚地区影响力。

海外合同保障倍数达 20 倍，业绩确定性强

2016 年公司海外新签订单近 263 亿元，在手海外订单约 317 亿元， 15 年海外收入 15.74 亿元，合同保障倍数近 20 倍。公司海外项目周期多在 12-24个月， 今年年初签单近 50 亿元； 公司采取完工百分比法，按订单结转周期推算 17 年初公司业绩增长快， 确定性强。海外项目竞争烈度好于国内， 公司主要从事 EPC， 毛利率高， 16 年中报显示当期公司海外工程毛利率约为28%，较国内业务高 11 个百分点，也较中工国际、中钢国际、北方国际的海外板块毛利率高 8/14/18 个百分点。

一带一路不断深化，贬值利好国际工程

据商务部， 1-11 月我国海外工程新签合同额 1924.7 亿美元，同比增长18.1%；其中一带一路地区新签合同额 1003.6 亿美元，同比增长 40.1%，占我国海外工程新签合同 52.1%；一带一路地区完成营业额 616.3 亿美元，同比增长 7.5%，占同期总额 46.6%。 随着我国一带一路战略的不断推进，叠加前期人民币贬值因素，国内建筑工程实力较强的公司纷纷出海。公司海外订单主要来自于东南亚（占比 73%）和中东（ 13%），业务拓展较早，在当地树立了良好的品牌形象，我们预计未来海外订单仍将保持较快增长。

健康布局初步成型，项目推进顺利

今年至今公司已签订医院改扩建 PPP 项目 4 个，金额 25.7 亿元，并以 9700万元全资控股武汉商职医院。公司已先后同四川佳乐、安杰资管和国药租赁签订合作协议，使公司拥有丰富的资源和雄厚的资金实力。公司也以增资控股获得四川浩耀 60%股权，以增强公司在国内的总包能力，确保医院PPP 项目的顺利实施。我们判断明年医院建设和运营利润将逐步体现，并且将有更多的医院项目落地。

业绩快速增长期料将到来，维持“买入”评级

我 们 预 测 公 司 2016-2018 年 EPS 为 0.3/0.45/0.58 元 ， 增 速 为45%/52%/28%。可给予公司 17 年 30-35 倍 PE，对应合理估值区间13.5-15.8 元，维持“买入”评级。

风险提示： 海外订单确认收入低于预期，医院建设进度不达预期，公装业务下滑超预期。