今年1月底日本推出负利率政策后， 负利率受到了日益广泛的关注。在量化宽松效果不断减弱的情况下，日本央行采用负利率政策不失为一步险招。从实施结果来看，负利率并没有拉动低迷已久的通胀，日元甚至一路升值至105的水平。 然而， 我们从日本央行4月议息会议纪要中可以看到， 大部分日本银行委员认为负利率的效果正在显现，对负利率的态度亦偏正面。 鉴于日本的通胀和汇率均表现“不佳”， 为何这些官员仍支持负利率？他们所言的正在显现的效果又是什么？ 这是本文试图回答的问题。

我们认为， 负利率政策对不同国家信贷的影响差异较大。 仅从欧元区来看， 负利率确实对信贷扩张起到了一定作用。 但我们也不能过高地估计负利率的功劳，这其中可能也夹杂了定向长期再融资操作（ TLTRO）等政策的影响。但这唯一的”亮点”或许正是日本央行官员支持继续使用负利率政策的一个原因。

不过， 刺激信贷扩张是一回事，信贷流向则是另一回事。 宽松的货币刺激下， 欧元区企业贷款需求放缓， 房地产贷款需求却在加速，这一现象尤其值得警惕，因为资金“脱实向虚”可能是货币宽松走向极限的信号。 从近期国际政策界对财政扩张的屡屡强调中，亦可隐隐看出货币”创新之路”或许正在走向极限。（参见我们之前的报告《负利率的极限在哪？》）

信贷变化大吗？

负利率的本质是将整体利率水平从低利率和零利率继续下调，促进商业加大信贷投放，从而实现货币宽松，刺激经济增长。 日本央行委员所言暗示的， 似乎正是信贷投放的改善。 日本负利率政策实施至今仅3个月时间，数据样本的缺乏导致我们难以考查其影响。不过日本央行实施的负利率政策并非首创，欧洲多国已经有所尝试，我们可以借鉴其他国家的经验。

欧元区几个央行自2014年以来先后启用了负利率政策，欧洲央行、瑞士央行、丹麦央行和瑞典央行分别于2014年年中和2015年年初实施负利率，日本央行则是2016年1月才开始实施。