事件：5 月 13 日央行公布数据显示，中国 4 月新增人民币贷款 5556 亿元人民币，预期 8000 亿元，前值为 1.37 万亿元；M2 同比增长 12.8%，预期 13.5%，前值增 13.4%。2016 年 4 月份社会融资规模增量为 7510 亿元，预期 1.3 万亿元，前值 2.34 万亿元。

货币供需同现缩水，货币“倒剪刀差”创出新高

4 月 M2 增速仅为 12.8%，较 3 月回落 0.6 个百分点，不仅同比增速大幅低于预期，环比甚至实现了 1000 亿左右的负增长。即使历年 4 月份是货币增长的季节性洼地，本期货币收紧力度仍然超出市场想象。在 M2 大幅紧缩的前提下，M1 仍然实现 22.9%的超高增速，货币“倒剪刀差”达到空前的 10.1%，但当前的经济增速显然已有所放缓，“倒剪刀差”对经济与投资活力的衡量已然失灵。那么这部分活化资金流向何处，我们猜测居民相当比重的活期存款用于购房，企业活期资金则与票据融资规模上升有关，而用于实体经济活动的部分资金则仅占用较低比例。

社会融资总量低迷，局部风险不容忽视

4 月新增人民币贷款仅 5556 亿，居民住房贷款“一枝独秀”支撑信贷的局面并未改变，在本月信贷中所占比重接近 80%，仍然对居民消费与企业融资形成挤占。企业贷款仅增加 1415 亿元，而长期与短期贷款环比均出现减少，而票据融资规模高达 2388 亿的同时，未贴现承兑汇票环比锐减 2778 亿，显示票据风险飙升的情况下，大量票据办理承兑贴现，票据融资利率的高企亦证明了这一点。除信贷对社会融资的支撑之外，信托、委托贷款等非标融资维持平稳；受到信用风险频发、信用利差扩张的影响，当月企业债券融资规模仅 2096 亿，直融规模受到影响。4 月下旬以来，央行主动引导人民币阶段性贬值，尽管目前基本面尚不存在汇率大幅贬值的基础，但受此影响，外币贷款规模仍降低 706 亿元 。 总体来看，社会融资不仅总体规模较为低迷，而且存在着票据融资、债券融资及外币融资等种种局部风险。

货币政策边际收紧，对通胀的推升力度减弱

日前高层发声将政策重心转移到供给侧改革，而否定了持续货币宽松对经济进行刺激，尽管食品项的回落带动通胀趋势显着减缓，工业品在一轮价格飙升后亦现出疲态，后期难以对货币政策形成压力，但目前的政策仍然更倾向于结构调整而非整体刺激，那么货币对价格的推升作用亦将弱化。

资金供需大起大落，或随政策稳定而趋于平稳

政策风向的转变并不意味着货币政策的收紧，而仅仅是宽松的边际性减弱，逆回购的常态化为银行间流动性提供助力，PSL 的常态化则保证了实体经济所需资金的规模与流向。4 月货币及信贷数据的表现即是货币政策边际收缩的结果，但这并不意味着政策紧缩将成为常态，而仅仅是对前期过度宽松的一种矫正。今年以来货币与融资增长的大起大落反映了政策意图与经济实际情况之间的矛盾，而未来政策取向将更加切合我国的经济现状，资金供需亦将趋于平稳。