苏交科(300284)

历史累计收益最高9 倍，内生增长20%左右，并购推动估值上台阶

公司股价历史累计涨幅最高8.92 倍，上市以来可比口径下接近20%的内生增速为公司股价上涨奠定良好基础，各次并购产生了良好的催化剂作用。除了2016 年收购两海外标的外，其余各次“脉冲式”上涨行情后公司股价均能维持在“平台”之上。公司2015 年后前瞻PE 总体提高至25 倍以上，历次股价快速上涨拉动公司PE 快速上行，但2016 年9 月后公司股价持续下跌，当前前瞻PE21 倍，已处于2015 年后的最低水平。

国内并购已获市场认可，海外并购尚存预期差，或将成长重要驱动力

公司国内并购侧重于扩充业务资质及市场区域，与国际巨头AECOM 的并购路径相似。除16 年外，公司过去人均净利润持续上升，并购标的盈利能力不断提升，公司国内并购良好的协同效应正在显现。公司2016 年并购TA 与EPTISA 前两公司均处于亏损状态，市场对其如何与公司主体产生协同及未来对公司可能造成的业绩拖累有所担忧，我们判断这是去年9 月后公司股价持续下跌的主要原因之一，但两公司对公司战略的推动效应也是公司未来快速增长的最重要驱动力之一。

工程咨询主业有望延续高增长，借PPP 打造工程咨询总包服务商

公司工程咨询主业主要包括设计和检测两部分，两者收入增速均与公路固投增速关系紧密。设计业务15 年后逐步突破省内地域限制，未来有望持续受益全国公路投资增速上行。检测业务受服务半径限制，与省内投资增速关系紧密，未来有望借助公司区域中心战略实现渠道扩张，营收和盈利能力有望提升。我们预计公司16 年新承接业务量同比增长40%左右，公司上市以来年度新签订单/收入稳定在1.5 左右，充足订单对未来主业增长具有较高保障。公司设计、项目管理和检测业务比重在行业中最为均衡，通过参股金融机构和设立PPP 基金率先涉足项目融资咨询，未来有望实现项目投融建运全流程服务能力，真正对标AECOM。

收购TA 扫清环保并购障碍，环境检测有望复制过往并购发展路径

收购TA 从两方面扫清公司并购障碍：第一，先进LIMS 的引入有望消除因并购产生的管理效率下降问题；第二，国内检测机构测试强分析弱，TA 强大的结果分析能力将明显提高公司对于并购标的的吸引力。我们判断未来公司环境业务有望通过并购实现快速发展。同时，公司也有望将TA 引入国内，打造环境检测双品牌。过去公司已通过并购实现了在检测、大数据分析和治理等方面的能力储备，未来有望成为环境工程咨询总包服务商。

工程+环保咨询总包前景广阔，维持“买入”评级

我们判断基建投资高景气度大概率持续将促进公司工程咨询主业快速增长，收购TA 后公司在环境检测业务方面步伐将大幅加快，两海外标的亦将逐步对公司业绩产生贡献。我们预计17-19 年公司EPS0.93/1.18/1.43元，CAGR 28%，结合可比公司估值，认可给予17 年25-30 倍PE，合理价格区间23.3-27.9 元，维持“买入”评级。

风险提示：基建投资增速快速下滑；环保及检测业务进度不及预期。