安徽水利(600502)

重组资产交割取得明显进展提升信心。公司近期公告重组标的资产交割情况：1、所有建工集团下属一级子公司股权及相关专利已过户完毕。2、暂未过户的资产估值约1.8 亿，占本次交易价格的比例为5.99%。3、对于尚未过户资产交易对手方“水建总公司”承诺于6 个月内办理完毕过户事宜，如无法过户而产生的相关损失，“水建总公司”将全额现金赔偿。前期股价调整主要由于市场对合并进度的担忧所致，目前合并事项逐步明朗，负面因素逐步消除。

订单结构向基建倾斜，合同储备额充足。根据公司2017 年一季报数据，公司2017 年一季度新中标金额26.01 亿元，其中基建类订单17.17 亿（占比66%），房建类订单8.84 亿。16 年公司已公告新签订单136.72亿，其中基建类订单95.68 亿（占比70%），房建类订单41.04 亿。按投资类与施工类订单分类，全年投资类订单达67 亿元（其中PPP 订单47 亿，EPC 订单30 亿），占16 年新签订单49%。截止2016 年年末，工程业务合同储备总额180 亿元（包括未公告小额订单）。我们预计在合并完成后17 年全年新接订单有望达200 亿以上（其中基建类订单占比70%以上）。

重组增发如能顺利完成，作为省级建工国企未来成长潜力巨大。1、公司为安徽省内唯一上市建工平台，合并后基建施工能力大增（合并后的安徽水利拥有三项特级资质，151 项各类总承包或专业承包资质），省内基建工程拿单能力极强。2、合并后净利率有望持续改善（安徽建工合并前归母利润率仅为1.49%，可比公司净利率中位数为2.97%），提升空间巨大。 3、引入6.08 亿元员工持股计划（占配套融资34%），完成利益绑定、激励充足，经营效率有望再上台阶（营收有望持续增长，期间费用率有望压缩）。

风险提示：基建业务不达预期、实际毛利率低于预测的风险、宏观经济变化的风险、重组进度不达预期风险、政策风险。

盈利预测、估值及投资建议：买入评级。我们预测2017/2018/2019 年公司归母净利为8.27/11.64/15.07 亿元（考虑并表），EPS 为0.55/0.78/1.01 元（考虑摊薄），目前股价对应PE 分别为14/10/8 倍（考虑吸收合并建工集团及配套融资），综合考虑基建业务的快速发展，我们给予目标价 11.00 元，对应17 年20 倍PE，买入评级。