杭萧钢构（600477）

事件简评

公司 6 月 30 日公告与济宁宜居建威置业公司签订技术授权合作协议，收取资源使用费共 3500 万元。

经营分析

半年已签 6.43 亿，全年总量或超预期：1）公司上半年累计签订技术授权协议共 18 单，一共收取资源使用费 6.43 亿，其中 1-6 月份分别签订1/1/5/5/2/4 单，去年同期签订 12 单共 4.0 亿，同比增长 60.75%；2）2016年上下半年分别签订 12/17 单，按照同样的比例计算，公司 2017 年全年或签定 43 单技术授权协议，按照一单 3500 万计算将收取超过 15 亿的资源使用费。

技术授权铺开有望带来品牌优势，长期来看盈利手段丰富：1）公司技术授权商业模式具有先发优势、实践经验、专利池保护三大壁垒，且随着公司技术授权协议的不断签订，有望树立品牌优势，带来公司中长期的竞争优势；2）技术使用费用和股权收益带来长期盈利模式：技术授权合同中均有合作商每开发 1 平米需要向公司支付 5-8 元的使用费用的协议，该费用将与合作商同时确认收入，随着合作商不断开发新项目以及合作商数量的增加，该部分收入将为公司提供长期盈利点，同时公司在和合作商合资成立的钢构厂中，公司占据 10%-20%左右的股权，随着合资钢构厂的盈利，有望给公司贡献长期股权投资收益。

多重利好促中报或超预期，当下仍可积极布局：1）按照 90%的毛利率计算（2016 年报数据），上半年 6.43 亿技术授权收入可贡献 5.79 亿毛利润，去年中报净利润 2.22 亿，今年业绩继续爆发几成定数；2）去年技术授权共收取 9.78 亿费用但年报仅确认 9.15 亿，仍有 6500 万将在今年确认或成超预期因素，同时去年中报管理费用 2.3 亿（+36%），主要因股权激励股份支付所致，今年中报管理费用有望大幅下降；3）根据我们调研的情况，在市场集中度提高和钢价保持相对稳定的情况下，传统钢结构行业有所回暖（东南网架/鸿路钢构中报预增 50-100%/10%-40%），市场对公司业绩的预期通常只考虑了技术授权贡献业绩，半年报主营业务或将贡献超预期业绩；4）公司 2016 年中报业绩高增 683%，自从 8 月 27 日中报公布之后至 9 月 22 日最高点公司最高涨幅高达 35%，今年中报行情同样值得期待。

投资建议

我们预测公司 2017/2018 年实现净利润 6.7/9.0 亿，给定目标价 16.6-19.0元，对应 2017 年 PE 估值为 26-30 倍。风险提示政策推动不达预期风险、技术比较优势削弱、存货较高应注意跌价风险。