润达医疗(603108)

投资要点

事项：

公司公告两项收购事项：

1. 9.03亿元收购长春金泽瑞60%股权；

2. 9296万元收购上海瑞美45%股权。

平安观点：

联合金泽瑞，增强东北地区优势：

长春金泽瑞是东北地区主要的 IVD 渠道供应商之一，代理了罗氏、希森美康等医院检验科主流品牌产品。 2016 年金泽瑞实现销售 3.51 亿元，净利润 6474 万元。根据业绩承诺，金泽瑞 17/18/19 年将实现不低于 1.40（+116%）、 1.61（+15%）、 1.85（+15%）亿元的扣非净利润。本次收购的整体估值为 15.05 亿元，对应 17 年估值在 10.75xPE 左右，稍高于目前的市场平均水平。溢价主要是考虑到金泽瑞在东北地区的领先地位和物流配送体系。

公司与金泽瑞在 16 年 9 月时即签署战略合作协议，双方共同开拓东北市场。其主要优势地区吉林与辽宁与润达的优势地区黑龙江形成互补。收购完成后，润达能够更好地打通东三省的采购与物流体系，减少配送与服务半径，改善当地毛利率水平。收购协议中，双方约定原管理层将继续在公司中任职不低于 5 年，提供了较为充足的渠道整合与转化时间。

并购上海瑞美，实验室信息化服务添砖加瓦：

上海瑞美为计算机信息企业，自 2003 年成立后业务集中在医疗行业信息管理软件开发方向，核心产品包括实验室信息管理系统（LIS）开发和血库管理系统（BIS） ，有助于进一步提升润达在医院实验室的管理与服务水平，完善综合竞争力。

其收购整体估值为 2.07 亿元，对应 2016 年 3459 万元收入及 1355 万元的净利润。协议中包括对赌条款，原管理层股东承诺 17/18 年扣非净利润不低于 1656（+22%）、 1987（+20%）万元。

债券发行稳步落实，保障业务发展动力：自上市以来，公司在传统优势的上海地区外快速扩张布点，实现了地区龙头向全国龙头的转变。其快速的扩张以及集成打包供应的模式都对现金的先期投入有着较高要求。公司 2016 年 11 月完成增发补流 11 亿元后，不久前又获得了交易所定向发行公司债挂牌转让无异议函。未来公司将分期发行总额不超过 10 亿元的公司债，保障后续业务的顺利开展。

IVD 渠道整合硝烟未销，集约化推广马不停蹄，维持“推荐”评级： IVD 渠道的并购整合自 15 年开始日渐激烈，目前各企业仍在积极布局中，其中为数不多的上市公司凭借强大的资金优势占据领先地位。润达在全国快速跑马圈地的同时坚持将各地渠道的传统销售模式向集约化打包供应模式转移，为渠道再分配后的终端控制与管理优化打下基础，有望最终胜出。不考虑尚未落地的并购事项， 预计2017-2019 年 EPS0.39/0.57/0.74 元，维持“推荐”评级。

风险提示：渠道建设不达预期，政策风险。