华贸物流(603128)

1H17 收入+22.9%，归母净利润+13.9%，扣非后归母净利润+23.0%

公司公布1H17 业绩，营业收入同比增长22.85%至40.08 亿元，毛利润同比增长24.8%，毛利率同比增0.2 个百分点，归母净利润同比增长13.88%至1.53 亿元，扣非后净利润同比增长22.98%至1.48 亿元。2Q 当季，收入同比增长31.0%，环比增长24.4%，归母净利润同比下滑14.3%，环比增长44.2%。因政府补贴时点差异，上半年业绩略低于预期，经营性利润增速符合预期，全年业绩有望维持高增长。

外贸回暖，助力传统业务释放业绩

公司货代业务在行业不景气中逆势增长，积累了客户与运力资源，在目前行业回暖时，业绩弹性将有望得到释放。1H17，公司空运货代业务量达到16.25 万吨，同比增长23.0%，近4 年CAGR 为21.3%，海运货代业务量达到42.74 万标箱，同比增长11.2%，近4 年CAGR 为9.4%。业务量增长的同时，受益于运力端集中采购和公司业务平台建设的完善，货代业务毛利率保持逐年稳定增长，1H17 货代业务毛利率12.2%，同比增加0.19个百分点，经常性利润总额同比增长35.2%。

收购企业增长稳定，产能有待释放，全年业绩增速有望维持较高水平

公司并购的中特物流和德祥物流经常性利润总额分别同比增长14.4%和11.6%。中特物流上半年一般为业务淡季，2Q 利润总额环比上升88%，下半年利润贡献有望继续提升。同时，其主要铁路运输车辆也将维修结束，投入运营，实现产能扩张，下半年业绩增长有望提速。德祥物流业务量维持稳定增长。上半年华贸归母净利润略低于预期，主要源于企业发展基金的政府补助同比减少约0.13 亿元，该补助有望在下半年取得，全年业绩增长有望维持较高水平。

市场化运营标杆，潜在国企改革标的

公司主营的货代行业充分竞争，华贸原属港中旅集团（现中国旅游集团）并无其他物流资产或相关产业，业务资源上的匮乏使公司长期以来经营运作贴近市场，运行效率、激励机制与民营企业接近，是国企市场化运营的标杆。今年，公司划拨至我国首家国有资产经营公司―诚通集团后，考虑到诚通定位为国有资产重组和资本运作平台，以及其本身拥有众多物流资产，未来华贸市场化运作模式与母公司丰富资源对接，或资产注入等改革均存潜在可行性，估值具备提升空间。

估值具备安全边际，维持“买入”评级

公司估值已为近3 年低点，2017E 的PE 估值为26X，预计未来3 年经营性业绩增速维持20%以上（扣除2016 年业绩中1.1 亿减值准备的影响），具备安全边际，维持当前目标价与“买入”评级。

风险提示：贸易争端影响我国进出口，特高压建设暂停。