圆通速递(600233)

1H17：收入同比+10.6%，归母净利润+6.2%，略低于预期

圆通公布1H17业绩：公司收入同比增10.6%至82.1亿元，快递业务量规模22.6亿件，毛利润同比降2.6%至10.5亿元，归母净利润同比增6.2%至6.9亿元。受进入旺季影响，2Q17当季收入环比增35.0%，同比增13.4%，归母净利润环比增48.0%。因定价策略、基层网点问题，公司收入与净利润增速落后于行业，但二季度增速有所恢复，业绩略低于预期。

行业环境有利一线快递，圆通存量优势犹存

市场集中度逐渐提升，圆通存量规模依然有优势。1H17，三通一达合计市占率49.8%，较2016年全年的49.3%提高了0.5个百分点，邮政局公布的CR8数据由2016年76.7%提高到77.8%，可以看到一二线快递企业市占率提升，而其后小型快递企业逐渐无法跟上行业平均发展步伐，未来规模壁垒得到加强，利于一线龙头。通达系内部，中通和韵达分别提高了1.0/1.1个百分点，而圆通和申通分别下降了1.2/0.5个百分点。即便市占率下降，圆通依然以13.1%的市占率位列全行业第二，整体规模优势依然存在，目前差异化低，其依然有能力通过管理改善来实现重新增长。

单票毛利润下降，管理费用有效控制支撑单件净利润稳定

增速下降影响规模效应，短期盈利稳定。上半年，公司单件业务收入3.63元/件，较2016年全年的3.77元/件下降0.14元/件，单票毛利润0.46元/件，较2016年0.51元/件下降0.05元/件，成本端的优化一定程度上弥补了单票收入的下滑，同时人工成本等管理费用控制得当，使公司单票扣非后净利润仅下滑0.01元/件至0.28元/件，盈利能力得到维系。但考虑到快递行业同质化竞争激烈，若不能实现单量增长以进一步扩大规模效应，公司长期盈利改善存在压力。

短期承压，股权激励显信心

公司一季度受到末端网点不稳定影响，市场份额有所下滑。但公司国际业务、南通航空总部建设正稳步推进，加上公司正积极布局的自营网络和快运业务，有望拉动公司业绩重回增长通道。同时，公司拟推出限制性股票激励计划，两期解锁条件为2017/18年扣非后归母净利分别达到15/17亿元，高于借壳时利润承诺，显示出公司对恢复增长的信心。考虑到本期业绩增速略低于此前预期，下调公司2017-19年盈利预测至15.42/17.35/18.57亿元（前值：16.17/18.18/19.86亿元），维持“增持”评级，下调目标价至20.3-21.0元。

风险提示：快递价格战爆发，网点不稳定情况重现，市占率快速下降。