视觉中国(000681)

事件：视觉中国发布2017 年半年度报告，公司实现营业收入3.83 亿元，同比增长36.43%；实现归母净利润9548.81 万元，同比增长36.50%；实现归母扣非净利9976.26 亿元，同比增长44.62%。

营收净利大幅增长。公司营收与归母净利均实现了超过36%的高速增长。其中视觉内容与服务业务实现营收3.08 亿元，同比增长25.06%；旅游及其他业务收入7482.68 万元，由于基数较低，同比增速达117.96%；投资收益达3375.10 万元，同比增长29.11%。

净利率维持稳定，成本费用结构调整。公司上半年净利率24.95%，与去年同期持平。毛利率60.82%，销售费用率16.68%，管理费用率14.86%，与去年同期相比分别下降4.79、2.44、2.60 个百分点。视觉内容与服务业务、旅游及其他业务毛利率分别下降2.64、12.01 个百分点。财务费用同比增长1848.73%，由于期间借款增加，对应的利息支出增长以及理财利息收入同比下降所致。

整合全球优质PGC 内容资源，建立强大护城河，提高竞争壁垒。公司拥有的PGC 视觉内容的互联网版权交易平台（www.vcg.com），在线提供超过2 亿张图片、500 万条视频素材和35 万首各种曲风的音乐或音效，是全球最大同类平台之一。上游拥有240 多家供应商，近1.7 万供稿人，下游对接超4500 家媒体，上万家企业机构。

视觉中国与Getty Images、ITN、500px 等全球240 余家知名图片社、影视等版权机构建立了独家内容供应的合作关系。公司于2017 年6 月与中国新闻社下设公司北京中新雅视就图片内容授权、分发、传播签订战略合作协议，进一步提升公司竞争力，同时与路透社、法新社等主要供应商完成内容合作续约。

公司通过并购不断拓展自有版权的核心内容资源。2012 年，公司收购大中华区领先的娱乐通讯社东星娱乐；2016 年，公司收购了比尔・盖茨于1989年创办的全球第三大图片库Corbis Images。

视觉中国打造了中国领先的基于视觉为兴趣的互联网垂直社区集群：摄影师社区（www.500px.me）和设计师社区（www.shijue.me）。上半年社区开通签约供稿人功能，成为公司“社区＋内容＋交易”商业模式中的关键一环，大大提升了公司在本土内容方面的竞争力。

“内容”与“流量”强强联合，C 端布局继续深化，探索更多的盈利模式。2017年上半年，公司在企业大客户部门新增年度签约客户数较2016 年同期增长超过50%的同时，积极探索长尾用户的布局。公司正式推出API 服务，已接入百度、腾讯、阿里巴巴、一点资讯、网易、新浪、凤凰网等23 家客户。视觉中国社区将与上述媒体平台打通，注册会员将可以获得自媒体认证，在社区发布的优质内容可以同步分发到各自媒体平台，帮助社区会员获得更多的品牌推广和流量分成收益。合力拓展长尾市场，探索更多盈利模式。

盈利预测与投资建议：我们预测视觉中国2017-2019 年实现收入分别为9.87亿元、12.95 亿元、16.90 亿元，同比增长34.18%、31.22%、30.50%；实现归母净利润2.90 亿元、3.84 亿元、4.90 亿元，同比增长35.11%、32.24%、27.74%；对应发行摊薄后EPS 分别为0.41 元、0.55 元、0.70 元。目标价18.69元，予以买入评级。

风险提示：公司业务整合及协同性不达预期；收购标的无法完成业绩承诺；C端业务拓展不及预期；盗版风险；市场风险偏好下行。