海鸥卫浴(002084)

业绩简评

2017 年上半年，公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润 9.76 亿元、 0.44 亿元和 0.40 亿元，同比分别增长 19.73%、47.90%和 74.77%。实现全面摊薄 EPS0.09 元/股， 高于市场预期，符合我们的语气。经营活动净现金流为 0.94 亿元，高于同期净利润。分季度看，公司 Q1/Q2 营收同比增速分别为 18.66%/20.72%，归母净利润同比增速分别为 110.41%/56.03%。

经营分析

营收增速创近年新高， 精细化管理有效提升盈利水平。 2017 年上半年， 由于 出 口 订 单 良 好 同 时 四 维 卫 浴 并 表 ， 公 司 收 入 实 现 中 高 速 增 长（ +19.73%）， 同时随着公司不断加强精益化生产， 毛利率小幅提升至21.14%（ +1.64pct.）。 公司期间费用率增加 1.24pct.， 其中销售费用率与管理费用率分别降低 0.13pct./1.61pct.， 而财务费用率增加 2.97pct.， 主要系汇率变动产生汇兑损失所致。公司归母净利润率为 4.07%（ +1.28pct.），盈利能力显着提升。

卫浴主业稳健增长， 静待四维卫浴业绩发力。 传统卫浴业务端，公司不断优化产品结构，积极发展 ODM 整组龙头， 提升产品研发设计能力。 公司产品不仅满足国内常规测试标准，并能通过国际 ASME、 ASTM、 CSA 等多项测试标准， 为公司争取国内外高端品牌客户树立了较高技术竞争壁垒。 上半年公司通过加强三精 2.0（ 精简组织、精实人员、精益生产）战略指导，助力整体经营管理效益显着提升，同时得益于美国市场需求回暖， 公司传统卫浴主业实现稳健增长。 公司已于 3 月完成四维卫浴股权收购，四维卫浴旗下拥有“四维.swell”及“金四维.goldenswell”两大品牌， 通过全面优化业务流程和产品管理， 第一季末单月已实现扭亏，目前在手订单情况良好。 此次收购不仅充实了公司在卫浴主业领域产能， 未来借助四维卫浴内销业务经销渠道布局的有效推广， 也将为公司带来全新业绩增长动力。

非公开发行项目获批， 定制整装卫浴业务积极推进。 目前整装卫浴在我国发展尚处于起步阶段，随着我国住宅工业化政策不断推进、 住宅产业化程度提高同时居民住宅质量要求提升，整装卫浴也将成为必然发展趋势。 2017 年 6月，公司公告非公开发行项目已获批，公司共约 20 万套定制整装卫浴产能将加速推进。 具体业务推广方面，公司除了收购苏州有巢氏，同时促进现有卫浴业务与定制整装卫浴业务协同并进，公司还与齐家网达成深度战略合作，未来公司将与齐家共同合作推广定制整装卫浴空间， 未来五年合作目标年销量达到 10 万套，合作齐家网点增加到三百余家。 B 端推广结合 C 端渗透，同时重庆四维为整装卫浴业务营销布局奠定基础， 未来随着新增产能逐步投产，凭借完善的渠道建设，业务端蓄势增长在即。

积极开拓智能家居业务领域， 全力打造第二战略主业。 公司智能家居业务主要由新三板挂牌子公司珠海爱迪生推进， 上半年， 珠海爱迪生持续加强市场开拓力度，积极整合电子系统的开发和制造，在原有供暖和制冷系统业务渠道的基础上，以智能家居系统为中心，在安防、老人看护、智能门锁等领域内进行新产品开发， 智能家居业务已成为公司卫浴主业之外第二大主营业务。 智能家居业务除了为公司带来持续增长利润点， 随着公司积极推进国内品牌自主营销，“爱迪生” 也成为了公司在有巢氏、四维及金四维之外所拥有的第四大国内自主品牌。 未来依托公司两大主业不断强化的业务协同效应，同时结合定制整装卫浴及智能家居领域的巨大市场空间， 公司业绩与估值有望迎来双重提升。

盈利预测与投资建议

考虑到定制整装卫浴行业发展空间大、竞争对手弱的格局，同时行业政策催化不断增强，公司引进先进技术与原有业务结合，或有望引领行业快速成长。我们维持公司 2017-2019 年 EPS 预测为 0.32/0.42/0.59 元（三年CAGR47.3%），对应 PE 为 28/21/15 倍，维持公司“买入”评级。

风险提示

原材料价格波动风险；整装卫浴行业发展不达预期；汇率波动风险。