事件：中国国航发布2017年半年报，公司实现营业收入581.55亿元，同比增长8.65%，归属于上市公司股东净利润33.26亿元，同比减少3.79%，对应EPS为0.25元，同比减少10.71%。

客座率与票价水平提升，客运主业稳健增长。17H1国航整体RPK和ASK分别同比增长6.53%/4.94%，整体客座率提升1.20pct至81.02%，整体单位收益同比+1.42%。分航线看：国内航线RPK和ASK分别同比增长6.30%/4.96%，客座率提升1.05pct至83.17%，单位收益同比大幅增长3.67%；国际航线RPK和ASK分别同比增长8.47%/6.41%，客座率提升1.48pct至78.10%，单位收益同比-3.2%，降幅收窄。上半年国航客运收入517.79亿元，同比增长8.02%，其中因运力增加而增收23.69亿元，因客座率上升而增收7.59亿元，因收益水平提高而增收7.17亿元。

油价上升导致营业成本大幅增长。17上半年国航营业成本为476.63亿元，同比增长15.8%，主要系油料成本大幅增长所致，17上半年航油采购价格同比增长38%，公司航空油料成本达136.29亿元，同比增长40.11%，如果剔除油价上涨因素，我们推算公司归母净利同比+74%。

汇兑录得正收益，联营企业国泰航亏损扩大，拖累净利润。17上半年公司财务费用为3.14亿元，同比下降90.47%，主要因人民币兑美元升值而产生12.7亿元汇兑净收益所致，去年同期汇兑损失为16.98亿元。上半年联营企业国泰航亏损扩大，国航确认国泰航投资损失6.65亿元，同比增加5.95亿元，致使公司投资收益-3.64亿元，同比减少6.6亿元，拖累公司净利润。

投资建议：我们看好公司具备高品质航线资源以及未来供需面的持续改善，预计公司17-19年EPS为0.58、0.74、0.88元，对应PE为15x、12x、10x，给予“增持”评级

风险提示：航空需求下降；油价大幅上涨；人民币大幅贬值。