三七互娱(002555)

自研手游发力，公司业绩增长进入快车道。三七互娱2017H1 实现营收30.79 亿元，同增26.80%；实现归母净利8.51 亿元，同增75.01%； 实现扣非后归母净利7.59 亿元，同增68.72%。报告期内公司毛利率大增5 pct 达到68.21%，主要由于自研游戏驱动收入高增长，代理游戏分成成本占营收比例减小所致。随着产品增多和宣传推广扩大，公司销售费用同增30.28%，销售费用率微升0.8 pct 至29.04%；而研发投入增多和股权支付费用（管理层激励）提高了公司管理费用（同增72.90%），管理费用率提升3.5 pct 至13.19%。公司预计2017 前三季度归母净利润11.50 亿-13.50 亿，同比增幅为52.89%-79.48%。

页转手逻辑初步验证，手游业务增长强劲。1）手游业务贡献营收15.43 亿，同增196.01%，营收占比超过页游板块成为公司最大盈利来源。自研“页转手”MMO《永恒纪元》于16 年11 月上线，截至报告期末取得了全球累计总流水超31.5 亿、全球最高月流水超3.5 亿的成绩。公司凭借超强的流量运营和发行实力，在海内外代理了《梦幻西游》、《六龙御天》、《青丘狐传说》等精品大作，推动公司业务版图扩张的同时增厚了业绩。2）页游板块贡献营收12.13 亿，同降24.64%。《传奇霸业》、《大天使之剑》作为长周期运营精品，依然稳居开服榜TOP10； 公司旗下页游平台累计开服13000 组，仅次于腾讯位居国内第二。

产品储备丰富，深度挖掘IP 衍生价值。17-18 年自研手游方面公司储备了《奇迹MU 手游》、《择天记》等9 款，独代方面储备了《阿瓦隆之王》、《真龙传奇》等7 款。页游方面预计2017 下半年将陆续推出《魔域网页版》、《航海王》、《寻秦记》等8 款新品。此外，公司储备了《天堂2》《楚乔传》、《择天记》等重磅IP，深度挖掘IP 在影、游、动漫、直播等领域的价值衍生空间。

投资建议：不考虑后续投资收益，预计公司17-19 年EPS 分别为0.82 /0.96/1.09 元，对应PE 为26/22/20 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：游戏项目延期；政策监管风险；产品表现不及预期。