葛洲坝(600068)

事件：公司发布2017年半年报，报告期内公司实现营业收入501.85亿元，同比增长27.77%；实现归母净利润17.34亿元，同比增长20.27%；EPS为0.31元/股，同比增加0.96%。

主要观点：

业绩符合预期，多元业务齐头并进

上半年公司业务继续多元发展，营收稳增，其中建筑/环保/地产/水泥等主业营收分别为248.95/138.17/40.49/31.33亿元，同比增幅分别为7.40%/117.17%/65.43%/14.13%，建筑业务营收占比较16年末继续下降18.15个百分点至49.61%，环保业务营收占比较16年末大幅提升19.5个百分点至27.53，转型成效凸显，业务结构进一步优化。上半年，公司建筑业务毛利率受益于PPP项目的结转，提升1.61个百分点至10.80%；水泥业务毛利率受益上半年行业向暖，水泥价格持续走高，提升7.14个百分点，至30.13；而其他业务毛利率均有所下滑，地产/环保业务毛利率同比分别下滑6.89/2.29个百分点至24.97%/0.92%，最终公司上半年录得综合毛利率11.56%，同比下滑1.72个百分点。16年公司三费占营收比下降0.91个百分点至6.56%，主要是营收增加以及汇兑损失减少，管理及财务费用占比下降。公司上半年建筑/环保/地产/水泥等主业利润总额分别为15.68/4.56/3.08/5.33亿元，同比增幅分别为21.56%/160.73%/115.03%/31.26%，实现扣非归母净利润16.85亿元，同比增长23.20%。

深耕“一带一路”，海外订单承接回暖

公司深耕海外市场多年，是建筑企业“一带一路”领跑者之一，上半年海外业务订单承接向好。公司17年上半年新签国际工程合同额折合人民币574.66亿元，同比增幅达40.56%，国际工程占总合同额比例达到45.63%，海外订单承接回暖态势初显。报告期内，公司继续加强海外分支机构建设，已在“一带一路”沿线国家设立33个分支机构，覆盖“一带一路”沿线90%以上的国家地区。上半年公司成功签约巴基斯坦DASU等项目，海外业务有望持续向好。

央企PPP先行者，带动工程毛利率持续改善

公司作为央企PPP业务先行者，行业领先地位凸显，在手订单充足，考虑到PPP项目落地率改善预期及前期项目集中结转（报告期末PPP剩余合同1118.51亿），17年公司营收支撑稳固。公司上半年新签PPP项目合同额504.57亿元，同比增长37.11%，占公司国内市场签约额的73.69%，占比创新高。一般PPP项目利润率约7%，高于工程业务4%-5%的水平，公司在该领域的拓展有助于利润率的长期改善。公司还积极尝试PPP业务的海外拓展，报告期内对巴西保罗圣诺伦索供水系统公司的股权收购稳步推进，完成后将有助于当地PPP项目承接。另外，考虑到PPP项目从中标至开工的滞后，公司前期工程项目收入的结转将在今年集中兑现，17年公司建筑业务营收有望持续攀升。

环保持续加码，业务稳步推进

公司持续加码环保业务，积极布局流域治理、污水处理、再生资源等领域，报告期内各业务均实现稳步推进。上半年公司环保业务共实现营收138.17亿元，同比增幅高达117.17%；实现利润总额4.56亿元，同比增长160.73%。流域治理方面，公司7月份联合中标安徽阜阳5.36亿水系治理PPP项目，海口、荆门、通州等项目进展顺利。再生资源业务继续完善全国回收网络及加工分拣基地的建设，业务量大幅抬升，营收、利润大幅增长。上半年，公司环保业务毛利率较低，我们认为，一方面是报告期内毛利率较低的再生资源回收业务规模进一步扩大，而再生资源的深加工生产线建设仍在推进中，产能尚未完全释放；另一方面是环保业务的收益中税收返还等政府补贴占比较大，这部分收益未计入毛利。在环保政策趋严、产业投资力度加大的背景下，公司有望通过收、并购加速业务转型，成为环保行业的领跑者，实现自身业务的多元发展。

盈利预测与估值

公司多元发展战略卓有成效，“一带一路”、PPP领域均居领军地位，国内外工程业务发展支撑稳固。公司还积极拓展环保领域，收并购动作积极，多元化、规模化进程持续推进，毛利率有望不断改善。我们预测，公司2017-2019年EPS分别为0.93元/股、1.12元/股、1.38元/股，对应的PE为13.00倍、10.73倍、8.72倍，维持“买入”评级。