农业银行(601288)

投资要点:事件：农业银行于 2017 年 8 月 30 日公布 2017 年半年度报告。

净利润增速延续 17 年一季度以来的回升态势。 17 年上半年， 公司营业收入与净利润分别为 2769.53 与 1086.70 亿元， 分别同比增长6.4%与 3.4%。 营业收入与净利润增速均延续 17 年一季度以来的回升态势。 其中，净利润增速分别较 16 年与 17 年一季度回升 1.62与 1.22 个百分点，为 15 年一季度以来最高值。公司净利润增速回升主要原因是： 利息净收入在资产规模扩张与净息差企稳回升双重驱动下实现 6.2%的较快增长。

利息净收入较快增长，但手续费及佣金净收入下降。 17 年上半年，公司利息净收入同比增长 6.2%， 分别较 16 年与 17 年一季度提升14.94 与 4.24 个百分点。 利息净收入占营业收入的比重为 76.30%，较 17 年一季度提升 6.75 个百分点。 收入端， 贷款与投资利息收入主要在规模增长驱动下分别增长 2.2%与 14.73%； 存放央行款项利息收入主要因客户存款增长致法定存款准备金规模增加而增长 5%；存放与拆放同业利息收入主要因规模收缩而下降 14.10%。 支出端，在存款规模增长情况下， 存款利息支出因重定价及存款期限结构变化影响下平均付息率下降 17bps 而减少 1.6%； 同业存放与拆入利息支出主要因规模收缩而减少 5.51%； 其他付息负债利息支出主要因与央行开展的借贷便利规模扩大而增长 16.9%。 公司营业收入中，手续费及佣金净收入与其他非息收益分别下降 16.9%与增长124.47%， 合计占营业收入的比重为 23.7%。 其中， 手续费及佣金收入下降的主要原因有： 代理业务手续费因代理财政委托资产处置业务于 16 年末到期而下降 27.8%；结算及清算手续费因公司主动让利而下降 31.9%；顾问与咨询费收入因财务业务顾问收入减少而下降14.6%； 其他非息收益增长强劲的主要原因是： 农银人寿保费收入、衍生工具投资收益、汇兑收益与公允价值变动收益实现较快增长。

拨备计提力度加大，风险抵补水平改善。 17 年上半年， 公司计提各类资产减值损失 446.97 亿元，同比增长 21.67%。 其中， 贷款减值损失为 414.15 亿元，同比增长 18.07%。 受益于此，公司拨备覆盖率较 16 年末提高 8.4 个百分点至 181.80%,风险抵补水平有所改善。

资产质量向好趋势较为明显。 17 年 6 月底， 公司不良贷款率为2.19%， 较 16 年末下降 0.18 百分点，主要因不良贷款余额较大的制造业和批发与零售业不良率下降。 先行指标关注类贷款占比为3.62%，较 16 年末下降 0.26 个百分点。 17 年上半年， 贷款迁徙率全面下降，正常类、关注类、次级类与可疑类贷款迁徙率分别为2.00%、 16.01%、 68.39%与 3.55%，分别较 16 年末分别下降 1、 8.85、20.84 与 6.2 个百分点。 公司贷款不良率、 关注类贷款占比及贷款迁徙率下降意味着资产质量向好趋势较为明显。

净息差有回升趋势。 17 年上半年，公司净息差为 2.24%,较 17 年一季度回升 3bps。 下半年，随着营改增价税分离影响的淡出，净息差有望继续延续稳中向好的态势。 公司净利息收入占营业收入的比重位列四大行之首且较大幅度高于行业平均水平， 因此净息差改善对公司营业收入增速改善作用相对大部分银行更加明显。

履行大行责任， 持续提升综合化金融服务能力。 17 年上半年， 公司积极履行国有大行责任，响应一系列国家产业政策，持续提升综合化金融服务能力。具体事项包括：围绕发改委“十三类”工程包，做好重大规划对接和 PPP 项目库对接；支持雄安新区建设，打造具有农行特色的金融服务体系；积极服务“一带一路”，支持中国企业“走出去”和国际产能合作；全面推动京津冀协同发展项目建设；围绕长江经济带发展战略，大力支持沿江综合立体交通走廊建设和特色优势产业集群建设。

首次给予“ 增持” 评级。 预计公司 17-18 年的 BVPS 为 4.38 与 4.87元，按 9 月 5 日 3.85 元的收盘价计算，对应 PB 分别为 0.88 与 0.79倍。目前公司 0.98 倍 PB(LF)接近行业平均水平， 首次覆盖给予“增持” 投资评级。风险提示： 经济增长不及预期、系统性风险、金融监管超预期。