上海洗霸(603200)

水处理药剂服务提供商，营收稳健增长，并拓展工程业务。 公司为国内领先的以药剂为主要处理手段的工业水处理服务提供商，公司通过水质分析、配方开发定制药剂解决方案，通过自动加药设备与水处理系统运行管理为客户提供综合性水处理服务方案，并拓展至 EPC、 BOT 等模式的工程项目。 16年公司实现收入 2.96 亿元（ +21.4%），其中化学品销售服务、水处理运行管理分别为 1 亿、 1.25 亿元；分行业看，石化、汽车、钢铁分别贡献 26%、23%、 16%；净利 0.59 亿元（ +40%），净利率超 20%。 17H1 实现净利0.29 亿元（ +16%）。公司为轻资产模式， 运营收入占比高达 40%；资产质量好， ROE17%、 ROA16%；加杠杆空间大，资产负债率低至 10%，增发后在手现金 5 亿，为外延作支撑。

公司工业水处理经验充足，且开拓多行业大客户能力强。竞争优势： 1）整体服务水平及行业经验： 公司与企业龙头保持长期合作关系，前五大客户除上汽外服务期均超 10 年， 16 年前五大客户集中度 62%。 企业客户，尤其是国企更注重环保成效，因而不会轻易更换环保服务提供商。另外为避免单一上游客户所处行业周期影响，公司近年拓展多领域行业大客户：工业领域有钢铁（ 2014 青岛钢铁搬迁工程、 2016 埃塞俄比亚工业园区）、化工（ 2014中石化元坝项目）、汽车（ 2015 大众 6 个整车厂、上汽变速器），民用领域有厦门 PPP 项目、商超风管清洗业务等。 2） 配方的技术优势： 公司拥有37 项专利， 可处理工艺用水、循环水等，且技术储备丰富，有助拓展医药、电力等其他工业污水行业。

国家推行第三方治理，环保高压下工业水处理市场空间 750 亿。 8 月环保部发布文件， 鼓励引入第三方治理单位对区内企业污水一体化集中治理。 且从前三批环保督察的反馈结果来看， 工业企业环保达标比例仅为 40%；水污染尤其严重，主要集中于石化、钢铁、有色等行业。我们认为在环保高压下，工业环保治水需求急剧提升， 且工业企业“退城入园”是趋势。而第三方治理单位专业性强、权责明确，将迅速发展。我们按工业废水处理量 440 亿吨/年、处理价 1.7 元/吨估算， 2017 年工业水处理行业空间 750 亿元。

公司客户均各领域龙头，受益于上游行业订单向龙头靠拢的大趋势。 在供给侧改革下，钢铁、石化等行业盈利能力改善、造纸行业复苏，且受关停“散乱污”、环保限产影响催化下，订单向行业龙头靠拢，进而龙头废水处理需求量增加。 公司深耕钢铁、 石化、造纸、汽车等行业， 客户均为各行业龙头（中石化、宝钢、武钢、 金光、上汽），短期看，受益于行业龙头水处理需求增加；长期来看，公司凭借长久客户关系、技术优势有望把握住工业水处理增量

投资建议

公司是国内领先的化学水处理服务商，客户长期稳定（前五大占比 62%、合同三年）且新客户开拓能力强（ 14 开拓石化、 15 开拓汽车、 17 重回造纸）。 受益于工业环保和第三方运营市场的进一步打开，预计 17/18/19 年EPS 为 0.93、 1.16、 1.46 元， PE 为 46、 37、 29 倍，给予“买入”评级。

风险提示

客户所处行业大多为周期行业，因而受周期影响过大；对单一大客户依赖性过强， 若合同无法续签将影响营收；新客户开拓能力不达预期。