报告摘要：

我们不喜欢玩数学游戏，但有时候又不得不玩。

首先，通过计算我们发现，统计局修改了去年 8 月的全社会固定资产投资累计值，从 366339 亿元下修至 365700 亿元，分中央项目和地方项目看，上修去年中央项目投资额，下修地方项目投资额。

以修正后的数据为基础，我们测算房地产、制造业及基建三大固定资产投资支柱对全部固定资产投资累计增速下降的贡献：三项合计下拉约 0.28 个百分点，也即可解释近一半的 8 月固投增速下滑，其中基建的下滑是主要因素。 也即从累计增速上看，主要部门的下降总体幅度并未非常高，并且其中以基建下降更为明显。我们测算后期基建的资金是有保障的，因此年内剩下的时间仍然不需要对基建增速过于悲观（具体参见近期报告）。其次，如果有接近一半的下降并非在核心部门，那么可能是扰动因素，并不存在趋势性的证据，未必需要过分担忧。

此外， 8 月当月同比增速上制造业和房地产均较上月回升。而在 PMI 持续高位、出口拉动、盈利改善等背景下，制造业的改善幅度依然不大，我们认为其中一些行业受到供给侧改革、环保督查等影响投资受到压制。目前工业增加值累计增速仍然高于去年同期，代表经济仍未失速。

预计社会消费品 8 月实际累计同比增速略低于去年同期。值得注意的是，这一增速表现已属不易。但是，我们需知社会消费品零售总额总体包括餐饮和商品零售，因此有大量的服务性消费比如旅游、教育、娱乐等并未被现有常规统计数据覆盖。从我们观测的两个指标情况来看，居民消费整体应仍保持较好的增速。

综上从表观数据出发而转向悲观似乎是没必要的。从经济大背景看，跟过去相比，当前经济排雷工作有条不紊：去产能、地产价格防泡沫与三四线库存去化、人民币稳定、金融去杠杆、控制地方债，经济的质量在改善。因此，我们仍然看好经济。