桃李面包(603866)

事项：

公司公布第三季度业绩快报，1-9月实现营业收入29.55亿元，同比+24.32%，实现营业利润4.54亿元，同比+13.12%，实现归母净利润3.58亿元，同比+10.10%。

平安观点：

3Q17营收略低预期，净利略高预期：测算3Q17营业收入11.40亿元，同比+24.20%，略低于我们预期；营业利润2.24亿元，同比+36.40%，归母净利润1.75亿元，同比+28.68%，略高于我们净利增速恢复至同步或略快于营收增速的判断。

全国扩张进展顺利，营收延续高增长：15年上市后，公司开启新一轮扩张周期，资本助力下加速全国产能建设，并积极开拓新区域渠道网络。17年公司全国新增沈阳、四川、银川、浙江等多家子公司，1H17终端数量已超过17万。从目前看，公司全国扩张进展较为顺利，营销渠道强化＆销售终端增加推动3Q17营收同比+24.2%，继续保持高增长态势。展望未来，成熟市场稳步增长、成长市场快速扩张以及新兴市场渡过培育期，区域梯队规模迭进推动营收持续高增长，预计公司在未来5-10年均能保持20%-30%的营收增速。

新市场放量+费用严控+均价提升，估计毛利率＆费用率双改善：公司7月对部分产品提价使得整体均价增约3%，且同期原料成本较为稳定，预期毛利率有所提升。同时，公司严控费用投入，前期扩张较快的运输费用得到有效控制，叠加新市场规模效应初步显现，公司销售费用率估计有一定程度的改善。在毛利率提升及费用率下降的共同推动下，测算3Q17净利率回升至15.34%，较2Q17的11.24%出现明显改善。

投入产出进入匹配期，业绩正加速释放：公司前期扩张较快，费用增长快于收入增长，导致净利率滑坡。往后看，攀高的人工和运输费率有望随着规模效应显现而回归12-14年常态，3Q17业绩拐点如期出现预示投入产出已进入匹配期，净利率有望逐步回升。基于公司全国扩张效果较好，我们上调盈利预测，预计17-19年EPS从1.07、1.38、1.84元上调至1.15、1.51、2.01元，对应PE分别为34.4、26.2、19.6倍，维持“强烈推荐”评级！

风险提示：市场推广不达预期；原材料大幅上涨；食品安全事件。