中顺洁柔(002511)

行业增长空间广阔，环保促产业集中度提升。我国人均生活用纸消费量只有发达国家的1/4，参照国外人均消费量，行业还有至少一倍以上的发展空间，近年来，国家相继出台多项环保及淘汰落后产能政策，行业龙头依托产品以及渠道优势将率先受益，市场集中度持续提升。

新产品自然木顺应消费升级，成业绩新增长点，产品结构持续升级。公司以具有核心竞争力的Face和Lotion系列手帕为重点，差异化产品对应不同的消费者需求。非卷纸比例由2012年的45.2%提升至2016年的53.5%，高毛利率产品占比提升，产品结构持续优化。6月公司新产品自然木上市以来动销情况良好，产品供不应求，自然木的推出将成为公司新的业绩增长点。自然木顺应消费升级趋势，且产品毛利率高，未来随着自然木产能逐渐释放，公司毛利率有望逐渐提升。

全球木浆产能进入释放期，浆价阶段性上行有望改变，有望转向下行通道。近期由于纸浆供应紧张，浆价上涨较快，预计短期内浆价仍将维持在相对高位。2016年四季度到2018年二季度全球纸浆累计新投放产能达到655.5万吨，随着新产能的集中投放，全球商品浆供需比将在2017年和2018年继续走低，我们预计浆价有望在四季度进入下行通道，公司毛利率有望得到改善。

产能布局渐趋完善，助力公司突破成长瓶颈。2016年公司产能已达50.5万吨，公司唐山2.3万吨和云浮罗定二期12万吨产能将于12月底投产。未来产能规划累计达到120万吨，新产能布局着眼全国，助力公司突破成长瓶颈。公司16年运输费用为1.56亿元，同比增长42.3%。产能的有效布局将极大的降低公司的运输成本，并对当地销售形成有效支持。

投资建议：预计公司2017-2019年归母净利润分别为3.51亿元、4.64亿元、6.08亿元，EPS分别0.46元、0.61元和0.80元，对应PE分别为30倍、23倍和18倍。给予“买入”评级。

风险提示：汇率大幅波动、原材料大幅波动、渠道拓展不及预期