山鹰纸业(600567)

事件：

公司前三季度实现营收123.84 亿，同比增长46.26%，实现归母净利润14.31 亿，同比增长591.15%。扣非后归母净利润14.04 亿元，同比增长832.72%。实现每股收益0.3144 元，同比增长492.45%。其中单三季度实现营收49.23 亿元，净利润6.05 亿元，业绩符合预期。

点评：

纸价上涨助推营收业绩高增长。受益于纸价相比去年同期大幅上涨，公司前三季度营收123.84 亿元，同比增长46.26%，其中主营业务收入121.63 亿元，其他业务收入2.21 亿元；归属于母公司所有者的净利润14.31 亿元，同比增长591.15%。经营活动产生的现金流量净额为5.81亿元，同比下降23.32%。其中造纸业务实现营收88.67 亿元，同比增长45.6%，毛利率26.91%，同比提升10.18pct；包装业务营收25.95 亿元，同比增长32.9%，毛利率13.67%，同比提升0.95pct；商品流通业务实现营收6.13 亿元，同比提升109%，毛利率4.93%，同比提升4.39pct。箱板瓦楞纸价格大涨，造纸业务的毛利率大幅改善是推动业绩大幅提升的主要原因。

毛利率提升明显，费用率控制良好。前三季度公司综合毛利率23.14%，同比提升5.11pct。其中单三季毛利率24.91%，同比提升11.6pct。前三季度期间费用率为10.62%，同比下降3.09pct。其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.88%、3.09%、3.65%，分别同比下降0.91pct、1.01pct、1.17pct。公司前三季度净利润率达到11.55%，远高于去年同期2.44%的净利润率。其中单三季度净利润率为12.28%，去年同期为1.86%。

盈利预测及估值：暂不考虑并购标的公司的并表，我们预计2017-2019年EPS 分别为0.44、0.44、0.57 元，对应PE 为11X、11X、8X。给予“增持”评级。

风险提示：原材料价格波动、募投项目不达预期、电厂进度低于预期更改募投项目，新产能助力企业长期发展。公司拟将2016年非公开发行募集资金投资项目整体变更为“年产42万吨低定量瓦楞原纸/T纸生产线项目、年产38万吨高定量瓦纸和年产47万吨低定量T2/T纸生产线项目”，新项目总规模127万吨，总投资450,797万元。新项目实施主体变更为公司全资子公司山鹰华中纸业有限公司，实施地点变更为湖北省荆州市公安县青吉工业园。截至日前，华中山鹰已完成注册资本变更的工商登记手续。项目建设周期2年，新项目的投产将助力企业长期发展。