山煤国际(600546)

事件： 公司披露公告， 拟将山煤国际能源集团销售有限公司、 山煤国际能源集团秦皇岛有限公司、山煤国际能源集团华远有限公司、 山煤国际能源集团吕梁有限公司、 山煤国际能源集团长治有限公司等五家全资子公司 100%股权转让给阳泉市国有资本运营投资有限责任公司，各按 1 元作价转让，此事项已通过公司董事会决议，尚待股东大会及山西省国资委审核通过。

贸易业务严重拖累公司业绩，再度剥离助力公司大幅增效。 公司原有煤炭贸易业务在过去煤价下行时期亏损严重， 且涉案官司较多，回款难度大导致坏账损失大，占用资金量大导致财务费用高企，公司 2014-2016 年共计提坏账损失 31.1 亿元，同期年均财务费用支出 15.4 亿元， 侵蚀了公司大量优质资源。 继 2016 年及今年早期分别剥离 7 家和 2 家资不抵债贸易子公司后， 公司再度剥离 5 家贸易子公司，有望实现进一步的减负增效，改善资产负债表。

预计实现转让收益 9.5 亿元， 同时现金流将得到大幅补充。 据公告， 本次交易所涉标的企业基准日未审计的净资产账面值为-9.5 亿元，标的资产出售价格为 5 元，出售价与交割日经审计确认的标的公司净资产账面值的差额在扣减相关资本公积后将被计入当期损益， 初步预计公司当期可确认约9.5 亿元的转让受益。 转让的 5 家公司，在 2017 上半年度合计亏损约 1.1亿元，相当于上市公司上半年权益净利润的 1.1 倍，剥离力度依然较强。与此同时， 五家子公司拟向公司控股股东山煤集团借款累计不超过 31 亿元，用于偿还对其对上市公司的借款， 2017 年前三季度公司实现经营性现金流量净额 6.4 亿元，若 31 亿元现金到账将大幅补充公司的流动资金，改善公司资产结构。

此次资产剥离继续彰显山西省推进国企改革的决心。 2017 年，山西国企国资改革被省政府摆在了显要位置，对企业的考核机制发生重大转变，将迫使企业减少非盈利性业务，压缩企业生产成本，提升企业利润。同时， 众多煤炭集团公司将加速煤炭资产证券化，大同煤业收购集团优质资产股权（塔山煤矿 21%股权），率先做出表率。山煤国际持续剥离劣质资产，聚焦盈利能力强的主业（煤矿开采业务，成本低盈利强），这让我们看到山西省推进国企改革的决心， 省内大型煤企仍然大有作为。

盈利预测与估值： 我们预测公司 2017-2019 年归属于母公司股东净利润分别为 11.1、 7.37、 9.21 亿元，对应 EPS 分别为 0.56、 0.37、 0.46 元，同比增长 259%、 -33%、 25%。考虑公司煤炭生产成本优势明显，贸易亏损业务有望不断出清，维持公司“买入” 评级， 目标价格 7.5 元， 对应 2018年约 20XPE。

风险提示： 宏观经济低迷； 相关部门审核风险。