郑煤机(601717)

“国企+市场化机制”： 液压支架龙头+汽车节能零部件双主业； 业绩弹性大

中国液压支架龙头， 大力打造汽车节能零部件“第二主业”。公司为国企改革标杆，市场化机制增进活力，核心管理层直接持股。 今年 3 月， 公司购买亚新科资产并募集配套资金，引入员工持股计划，价格 8.68 元/股， 目前股价倒挂。

煤价回暖，煤炭固定资产投资 4 年来增速首次转正。 公司高端液压支架市占率超 60%。 2017 前 3 季度公司煤机主业净利润增长 96%， 业绩大幅反弹（之前煤机利润高峰为 16 亿元）。 公司坏账准备计提充分，未来双主业业绩弹性大。

拟收购博世电机，揽入汽车节能系统核心零部件巨头

公司联合中安招商、崇德投资等，拟以现金收购博世电机 100%股权，交易基础价格 5.45 亿欧元，折合人民币约 39.82 亿元。 收购对应 EV/EBITDA 为 7.85倍，远低于可比 A 股公司的 25.28 倍的平均 EV/EBITDA。

博世电机为博世旗下公司， 是全球汽车起动机、发电机巨头之一，全球综合市占率达 17%左右。 汽车起动机、发电机为汽车起停系统核心部件， 可在汽车启动和停止过程中降低能源消耗。 博世电机 48V BRM 能量回收系统业务占据全球领先位置。 2016 年度博世电机实现营业收入 109 亿元，为郑煤机 2016 年度营业收入约 3 倍，收购完成后，将成为公司第一大业务板块。

受益全球燃油消耗控制， 48V 系统 2017-2021 复合增长率有望激增 89%

欧美日韩等国家地区，纷纷提出燃油消耗控制纷纷时间表，中国也推出“双积分”制等政策。 相较于高压混合动力系统， 48V 微混系统能够以 1/3 的成本（ 5000 元左右）提供了全混合动力的 2/3 的好处，燃油经济性提高 15-20％，有效折中节油率和经济性，有望成为应对燃油限制的极佳方案。

博世电机 48V 系统已处于进行试生产阶段，放量在即。预计到 2021 年全球装备 48V 系统车辆有望达 243 万辆，复合增速达 89%，对应 48V 系统产值约122 亿元；到 2025 年有望达 1400 万辆，市场容量将超过 500 亿元。

22 亿收购亚新科旗下资产， 打造汽车零部件“第二主业”。

亚新科集团是中国领先的独立汽车零部件集团之一，2015 年净利润 1.70 亿元。亚新科 50%-60%的下游市场集中在重卡，受益重卡高景气，我们预计 2017年亚新科有望保持 20-30%较高增长， 未来 2-3 年将保持较快增长。

盈利预测与估值：

不考虑博世电机收购，我们预计 2017-2019 年公司归母净利润 4.38、 6.97、8.60 亿元； 考虑博世电机收购，我们预计归母净利润 3.9、 7.5、 10.5 亿元，对应 PE 为 32、 17、 12 倍。员工持股认购价格为 8.68 元/股。 综合考虑公司拟收购 SG 及未来需求，我们给予公司 2018 年 24 倍 PE，对应股价格 10.32元，目前价格 7.30 元，给予“ 买入” 评级。

风险提示：煤炭机械行业复苏持续性低于预期；汽车零部件业务整合低于预期；博世电机收购进展不及预期的风险