1、 受季节回落+房贷需求下滑+企业贷款回落三重因素叠加影响， 10 月新增信贷数据低于预期。 10 月新增信贷 6632 亿元， 环比下降 6068 亿， 较去年同期增加119 亿元。总体来看， 10 月份为信贷的季节性低点， 不过剔除季节性因素扰动后， 10 月信贷表现依然偏弱（前 10 个月累计同比升幅 9.32%， 10 月同比升幅仅1.83%）。 从结构看，呈现两个特点： 一是居民中长期贷款（主要为房贷） 和短期贷款（消费贷） 同时回落。 10 月新增居民中长期贷款 3710 亿元，环比下降1076 亿，较去年同期也下降 1181 亿， 占比较上月上升 3 个百分点至 56%，但较去年同期下降 19 个百分点。 同时， 10 月新增居民短期贷款 791 亿，环比下降1746 亿，较去年同期仍上升 1352 亿。由于居民短期贷款主要为消费贷和现金贷， 在监管趋严的背景下，通过消费贷或现金贷流入房地产的资金开始下降。 二是企业贷款全面回落，但强于季节性。 10 月新增企业贷款 2142 亿，环比下降2493 亿，较去年同期上升 458 亿。其中， 10 月新增企业短期贷款-113 亿， 环比上升 408 亿，较去年同期上升 325 亿； 10 月新增企业中长期贷款 2366 亿，环比下降 2663 亿，较去年同期上升 1638 亿。 季节性因素导致企业贷款环比下降，但剔除季节性因素后，企业融资相对较强（前 10 个月企业贷款累计同比升幅9.30%， 10 月同比升幅 27.20%）。

2、 表内融资和非标季节性回落， 直接融资回升， 10 月社融整体表现相对稳定。10 月新增社融 1.04 万亿，环比下降 7799 亿，较去年同期上升 1535 亿。社融环比回落主要受到季节性因素影响，剔除季节性因素后， 10 月社融整体表现相对稳定（前 10 个月累计同比升幅 16.47%， 10 月同比升幅 17.32%）。从结构看，三个特点比较明显： 一是表内贷款融资占比稳定。 10 月新增社融中，新增人民币贷款 6635 亿（环比下降 5250 亿），占比下降 1 个百分点至 64%。 二是非标融资占比明显下降。 10 月委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票均显着下降，其中，新增委托贷款 43 亿（环比下降 732 亿），新增信托贷款 1019 亿（环比下降1349 亿），新增未贴现银行承兑汇票 12 亿（环比下降 770 亿）。非标融资占比下降 12 个百分点至 10%。 三是债券和股票融资回升，拉动直接融资占比回升。 10月新增直接融资 2109 亿（环比上升 28 亿），占比升至 20%，其中，债券融资1508 亿（环比下降 54 亿），股票融资 601 亿（环比上升 82 亿）。

3、 M1、 M2 增速同时下滑， M1-M2 剪刀差缩小。 10 月 M1 同比增速降至13.0%， M2 同比增速降至 8.8%， M1-M2 剪刀差缩小 0.6 个百分点至 4.2%。 从结构来看， 居民存款减少， 财政上缴， 和非银企业存款下降，是 M2 同比增速下降的三大原因。 首先， 10 月居民存款减少 8052 亿，较去年同期多减 3372 亿，对 M2 形成部分拖累；其次， 10 月财政上缴 10500 亿，对基础货币形成约束；第三， 10 月非银企业存款增加 126 亿，较去年同期少增 1957 亿，也对 M2 形成拖累。

4、 10 月金融数据蕴含的三大信号：第一， 新增房贷下滑的迹象更加明显，地产销售或将继续承压。 从最新的房地产销售数据来看， 虽然 30 大中城市的房地产销售面积同比跌幅有所收窄，但环比并未提升。而且随着房贷利率的上浮、限购政策实施趋严、消费贷和现金贷等短期贷款监管变得更加严厉，未来房地产销售可能继续承压。尤其是如果房价上涨预期开始降温，那么新增房贷可能会进一步回落。 第二，企业融资虽强于季节性，但依然对投资形成拖累。 从 10 月的企业融资数据来看，剔除季节性影响之后，表现仍属正面。然而，信用收缩引发的市场利率上升，以及企业利润下降导致的融资需求回落，仍会在投资数据上有所表现。 第三， M2增速或在 9%的水平保持平稳。 一方面，从供应看， 财政缴款因素对基础货币的扰动为临时性因素，居民存款也受到节假日旅游消费同比上升影响，在这些临时性因素消退后，货币供应同比增速可能会小幅回升。另一方面，从需求看， 企业贷款仍相对稳定，不过居民贷款下滑趋势明显。 总体上看，在经济增长不出现较大下滑压力的背景下， M2 增速料在 9%的水平上保持平稳。但今年 4 季度和明年 1 季度，经济增长下滑幅度可能超预期，货币政策有可能在12 月中央经济工作会议上做出微调，届时 M2 同比增速可能会有明显回升。

风险提示： 货币环境收紧影响经济增长