东方证券(600958)

投资亮点: 自营、资管优势稳固,拟募资缓解资金瓶颈约束

1、主动管理规模稳健增长,品牌影响力持续提升。 1)公司投资管理业务保持业绩领先的发展势头,主动管理规模稳健增长, 公司资管规模 2014-2016年三年复合增长率 85.9%,其中主动管理规模稳步提升,参考中报数据,公司资管规模 1776.7亿元,较年初增长 15.3%,其中主动管理规模占比达 96%;2) 资管业务具备差异化竞争优势,产品数量及类别持续丰富, 考虑到公司资管高达 90%以上的主动管理产品占比及持续维持前列的收入表现,东证资管的差异化竞争优势显著。

2、 多样化投资策略提升自营业绩稳定性。 1)自营为公司传统优势业务,投资规模居于行业前列, 投资结构以债券为主; 2)多样化投资策略提升业绩稳定性,权益投资: 秉持价值投资理念,控制方向性权益投资规模,固收投资: 公司率先成为首批入选“债券通”的 4 家券商报价机构之一,金融衍生品交易品种逐步丰富,推动传统股票投资向 FICC 业务转型, 此外另类投资、私募股权投资基金业务规模持续扩容。

3、资本中介存在提升潜力,募资助力缓解资金瓶颈约束。 1)公司两融、股票质押回购等资本中介业务规模整体呈增长趋势; 2)目前公司剔除客户保证金后权益乘数达 4.72 倍,居于上市券商首位, 两融市占率仍小于经纪,募资将有利于降低财务成本,助力资本中介业务规模持续增长。

4、经纪份额稳步增长,投行业绩趋于提升。 1) 公司通过扩张营业网点建设、完善线上服务平台, 驱动提升经纪业务份额提升, 同时,借力资管品牌影响力,围绕客户需求提供差异化及个性化的增值服务,推进传统经纪业务向财富管理业务转型; 2)投行子公司东方花旗近两年业绩贡献占比趋于提升, 未来将持续受益于 IPO 发行节奏稳定。

大股东积极参与定增, 拟募资提升整体资金实力

公司定增预案已于 2017 年 11 月 6 日公告证监会核准批复, 拟募集资金不超过 120 亿元人民币,扣除发行费用后将全部用于增加公司资本金,补充公司营运资金,以扩大业务规模,提升公司的市场竞争力和抗风险能力。大股东申能集团、 上海海烟投资积极参与增发,彰显未来发展信心。

投资建议: 自营、资管优势稳固,打造综合金融服务平台

行业层面:证券板块目前仍缺乏中长期逻辑,但估值水平处于大底区域,且2018 年经营环境将边际改善,市场集中度趋于提升。公司层面, 1)自营为公司优势业务,投研团队稳定,投资规模及收益率水平同步提升; 2)资管业务具备品牌优势,主动管理规模稳健增长; 3)目前公司杠杆水平居于上市券商首位,定增募资有助于增强资金实力、 降低资金成本。 考虑到定增募资尚未完成,不考虑定增摊薄影响前提下, 预计东方证券 2017-2019 年每股净利润为 0.51、 0.64、 0.79 元; 2018 年 BVPS 为 7.32元,对应 2017-2019 年 PE 为 30、 24、 19 倍, 18 年末 PB 为 2.10 倍。如 2017年底完成定增募资,预计东方证券 2017-2019 年摊薄后每股净利润为 0.46、0.58、 0.72 元, 2018 年 BVPS 为 8.19 元, 对应 2017-2019 年 PE 为 33、 26、21 倍,对应 18 年末 PB 为 1.88 倍。

风险提示: 行业层面, 监管环境持续收紧、金融去杠杆力度加大等; 公司层面, 自营投资业绩占比较高,公司面临的投资收益波动的风险高于行业平均;股、债市场波动影响资管业绩提升收益等