上峰水泥(000672)

公司深耕华东水泥市场多年, 生产经营成本具备明显优势: 上峰水泥目前拥有水泥熟料年产能约 1,200 万吨,水泥粉磨能力约 950 万吨, 均是新型干法水泥熟料生产线。 深耕华东多年, 优质资源禀赋叠加公司管控精细,整体成本较低,在华东区域具备较强竞争优势。

供给侧稳步推进, 华东地区水泥供需关系持续向好: 自水泥供给侧改革提上议程以来,行业层面进一步深化近年通过严禁新增、协同限产、错峰生产不断加强的去产量行为,提升行业整体盈利; 同时环保标准、能耗标准、行业技术指标等不断提升加速了行业产能清退。 这是今年水泥价格大幅上升,行业盈利不断增厚且稳定性较强的核心原因。 我们认为华东地区作为全行业格局最为稳定、 需求总量最大的区域,未来行业协同有望持续增强,行业集中度提升的趋势有望持续,而区域内行业盈利的稳定性将进一步显现。

水泥跨年行情可期,上峰弹性明显: 今年四季度,北方地区全面的冬季错峰生产严格执行,而南方部分省市的临时停产同样此起彼伏。全国水泥库容比已经降至 50%左右,较多区域处于“半空库”状态。 而明年水泥行业整体的产能控制和环保约束,从目前来看不会放松。我们认为水泥价格将在高位稳定运行、窄幅震荡;而全行业低库存的运行情况将为 18 年一季度开春后的水泥价格表现奠定良好基础。 公司主要产能所处铜陵区域水泥价格也出现明显上升,进入四季度以来,铜陵区域内水泥价格连续上涨,累计上涨超过接近 150 元。价格的大幅上行将明显增厚公司四季度及明年全年的利润。 我们发现在中性假设情况下(即明年全年价格中枢在当前价格水平,且跟随季节性波动),公司呈现了明显的价格弹性,而当前估值并未反应公司的合理盈利水平。

国内巩固优势,海外积极扩张,公司发展迈入新阶段: 公司近年与区域内的重要企业加深合作,充分发挥了资源、成本等优势,进一步巩固了在行业中的地位; 持续优化产品结构, 降低熟料销售,提升水泥等终端产品销售比重,提升毛利率水平;同时公司挖掘自身资源禀赋,延伸产业链,增加赢利点。 同时公司加快推进吉尔吉斯等海外项目建设,有望为公司贡献新的业绩增长。

投资建议:我们认为,上峰水泥作为深耕华东地区多年的水泥企业,核心市场稳固,经营能力优秀,成本管控有力。短期来看, 区域内超预期的限产有望进一步提振水泥价格,增厚公司利润;而中期来看, 随着华东区域大企业间合作不断加深,区域格局有望持续向好,行业盈利的可持续性有望进一步增强。 与此同时,公司也跟随行业格局变化,积极调整自身战略。 一方面通过挖掘资源禀赋对产业链进行延伸;同时响应“一带一路”战略,积极扩展海外市场,未来有望迈入新的增长阶段。 作为华东地区受益明显受益价格上涨的弹性品种,我们预计公司 2017-2018 的净利润为 9.3 亿, 15.1 亿,对应 PE 为 11X、 7X。给予“买入”评级。

风险提示事件: 宏观经济大幅下滑;公司系铜陵地区区域型水泥企业,盈利波动受区域内价格波动影响较大,存在不确定性风险;由于供给侧改革较多方案和措施仍在制定和逐渐推进中,未来是否能实际落地存在一定不确定性