兖州煤业(600188)

公司披露 2017 年度业绩预增： 预计 2017 年度归属于上市公司股东净利润相比上年度的 20.65 亿元增加 39.9-50.7 亿元，同比增加 193%-245%，即 2017全年权益净利润约 66 亿元（取区间数据均值） ， Q1-Q4 分别为 17.5/14.4/15.9/18.2 亿元，业绩基本符合预期，具体点评如下：

第四单季自产煤销量环比增加 590 万吨， 2018 年度自产煤销量将超亿吨。 受益于新建矿井陆续投产以及联合煤炭公司（C&A）的并表，公司第 4 季度自产煤销量 2480 万吨，环比增加 590 万吨，基本符合预期（注： 1200 万吨的营盘壕煤矿和收购的 C&A 公司自 2017 年 9 月份分别投产和并入报表） ，简单按照第三单季吨煤盈利水平来预测， 该销售增量预计增加权益净利润约 5 亿元。2017 年公司自产商品煤产/销量分别为 7914/7699 万吨，同比增加 26.9%/26.8%，根据我们的预测， 2018 年自产商品煤销量将实现 1 亿吨以上，同比增加3000 万吨以上。

四季度动力煤均价环比上涨， 2018 年煤价中枢较难回落。 2017 年第四季度，秦皇岛 Q5500 动力煤均价为 692 元/吨，季度环比上涨 52 元/吨， 全年均价约640 元/吨，受制于前期资本开支大幅下滑，我们预计 2018 年度行业供给增量较为有限（2%-3%） ，需求略有增长的情况下（2%-3%），供需仍然紧平衡，煤价中枢较难回落。 公司市场煤份额较高， 可以充分受益于行业的价格弹性，业绩弹性较大。

内生+外延， 产量有望持续扩张。 公司前期在内蒙和澳洲进行大量资本开支，从 2016 年起开始进入收获期。 2016 年投产的煤矿包括鄂尔多斯能化（持股100%）旗下的转龙湾煤矿（500 万吨/年）以及兖煤澳洲（持股 65.5%）旗下的莫拉本二期露天矿（700 万吨/年）。 2017 年起， 昊盛煤业（持股 77.75%）的石拉乌素煤矿（1000 万吨/年） ，同属鄂尔多斯能化旗下的营盘壕煤矿（1200万吨/年）以及莫拉本煤矿二期井工矿（600 万吨） 先后投产， 2018 年投产煤矿经磨合后有望逐渐释放产量， 预计新增 1000 万吨以上。 与此同时，收购的优质资产联合煤炭（C&A）2018 年将实现全年并表，贡献商品煤新增量约 2000万吨。 通过“内生+外延” 布局，我们预计到 2019 年公司自产商品煤销售量有望达到 1.23 亿吨，实现 2016 年的翻倍增长，三年年均复合增长率为 27%。

盈利预测与估值： 考虑公司产量的增长以及煤价中枢不断超预期，我们对公司的盈利预测进行调整， 预计公司 2017-2019 年归属于母公司的净利润分别为66.0、 103.6、 113.6 亿元（前期为 66.3/76.8/85.0 亿元） ，折合 EPS 分别是1.34、 1.86、 2.04 元/股（假设 2018 年非公开发行 6.47 亿股） ， 维持公司“买入”评级， 考虑公司具备稀缺成长属性，同时参考行业平均估值水平， 可以给予 2017 年 12XPE， 合理估值区间约 22 元。

风险提示： 宏观经济低迷；行政性去产能的不确定性。