安迪苏(600299)

事件：

10月17日，赢创提高其蛋氨酸产品的公开报价，最新报价21.5元/公斤，较此前价格上调1.5元/公斤即7.5%。受此影响，国内蛋氨酸市场价格快速反弹至19.5-20.5元/公斤。

点评：

蛋氨酸价格触底回升，安迪苏业绩弹性巨大。8月底，蛋氨酸价格降至历史低点，固体蛋氨酸江苏市场价格仅17元/公斤，蛋氨酸厂商盈利能力大幅下降，紫光、新和成随即宣布停产检修，至今仍未恢复生产，导致国内蛋氨酸供应偏紧，价格于近期出现反弹。10月17日，固体蛋氨酸江苏市场价格上涨至20.25元/公斤，相较15日价格上涨2.05元/公斤或11.3%，液体蛋氨酸价格虽然目前仍维持14.75元/公斤，但根据其与固体蛋氨酸价格的联动性，液体蛋氨酸价格亦将于近期反弹。根据我们测算，蛋氨酸全年销售均价每上涨1元/公斤，将使安迪苏归母净利润增厚2.8亿元，折合EPS0.11元/股，公司股价具有较大弹性及上升空间。

贸易战将推升大豆价格，带动蛋氨酸消费量。目前，我国大豆主要从巴西、美国、阿根廷等国家进口，对外依存度高达86%，其中美国占我国大豆总进口量的31%。近期贸易战持续加码，我国对美国进口大豆加征25%的关税，使得进口美国大豆理论成本增加600-700元/吨，相较征税前涨幅高达20%，推升国内大豆及豆粕价格。为应对豆粕供应紧张局面，我国正在生猪、肉鸡和蛋鸡养殖中加速推广应用低蛋白日粮技术，通过添加氨基酸，降低豆粕等蛋白原料添加比例，蛋氨酸消费量将因此得到提振。

液体蛋氨酸渗透率不断提升，驱动安迪苏产品销量高速增长。目前市场供应的蛋氨酸主要包括固体蛋氨酸和液体蛋氨酸，安迪苏是世界上两家能够同时生产液体和固体蛋氨酸的厂家之一，其中液体蛋氨酸市场份额第一。相对于固体蛋氨酸，液体蛋氨酸具有抗细菌性、提高饲料生产效率、减少饲料中酸化剂的使用等优势，尤其适合于规模较大、自动化程度较高的大型饲料企业。目前全球液体蛋氨酸使用量占蛋氨酸全部使用量比例约为40%，而美国、墨西哥等国家液体蛋氨酸的使用量占比超过60%。随着中国、印度等发展中国家家禽行业逐步整合以及养殖工业化、自动化水平提升，液体蛋氨酸需求增长将高于固体蛋氨酸。自2014年至2017年，安迪苏液体蛋氨酸产品销量平均增长率为15%，远高于行业需求6%的平均增速，推动安迪苏市场份额从2013年的23%增长到2017年的27%。

公司液体蛋氨酸产能将进一步扩张。欧洲“极地”项目5万吨液体蛋氨酸产能将于18年底投产，同时，安迪苏将新增9000吨新产品罗迪美A-Dry+。随着南京工厂脱瓶颈项目的完成，现有南京工厂15万吨产能将于2018年中期提升至17万吨。液体蛋氨酸旺盛的需求及产能的进一步提升将共同驱动公司蛋氨酸产品销量继续保持稳健增长。

盈利预测及评级：随着新产品推出、产能逐步释放以及收购Nutriad带来的销量持续增长，公司业绩有望持续提升。我们预计公司2018-2020年的营业收入分别达到124.63亿元、143.17亿元和168.49亿元，同比增长19.86%、14.88%和17.68%，归母净利润分别达到19.12亿元、22.50亿元和27.01亿元，同比增长44.49%、17.69%和20.00%，EPS分别达到0.71元、0.84元和1.01元，对应2018年10月17日收盘价（11.16元/股）的动态PE分别为16倍、13倍和11倍，维持“增持”评级。

风险因素：养殖业持续低迷或禽类疫情爆发导致蛋氨酸需求不及预期；VA原材料供应不足影响公司VA业绩；蛋氨酸与酶制剂新产品市场开拓不及预期；欧洲蛋氨酸新产能建设不及预期；蛋氨酸价格反弹幅度不及预期。