大类资产配置观点：继续看好利率债、基建类城投

上周我国公布 3 季度 GDP 数据， 经济下行基本确认。 我们认为今年名义 GDP增速大概率低于去年，基本面因素决定无风险利率仍有下行趋势。预计下半年货币政策将更加宽松，未来基本面大幅复苏概率低，我们继续看好利率债表现，预计此轮利率下行周期， 10 年期国债收益率底部可能为 3.3%。伴随着经济下行，我国大概率已经转为稳增长主基调，未来对企业和个人减税、减负仍有一定操作空间， 叠加利率下行预期，我们看好相关成长股龙头行情。

外汇占款负增长不会制约货币政策宽松核心因素

上周央行公布 9 月央行口径外汇占款， 余额减少 1193.95 亿元人民币，至21.4 万亿元，为连续第二个月下跌， 单月跌幅创 2017 年 2 月以来最大。我们认为外汇占款的下跌大概率是央行在境内为银行间市场提供美元流动性造成的。国内经济运行情况，三季度 GDP6.5%，低于我们预期； 9 月，社融增速按照推算旧口径下仅为 9.8%， 依然不乐观。因此货币政策主要矛盾依然是保增长，储备负增长和汇率贬值压力不会成为央行宽松的核心制约因素。央行使用跨境资本管理工具的空间依然较大，因此我们认为汇率离贬值下限已较近， 货币政策大概率更加关注稳增长，并保持边际放松。

金融去杠杆配套政策逐渐落地， 监管领导集体发声稳预期

上周银保监会发布《商业银行理财子公司管理办法（征求意见稿）》， 延续前期柔化处理方式。 9 月 28 日监督管理办法征求意见稿出台，标志着本次金融去杠杆的主要配套政策基本出尽。 上周， 郭树清、易纲和刘士余等一行两会领导人集体发声， 积极稳定市场预期。 我们认为本次监管层面金融去杠杆开始的标志性事件是银监会在 2017 年 3 月开始的“三三四检查”，目前监管主要政策已经基本出台，加上监管领导人的集体积极预期引导，监管政策大概率已经出尽。

供给侧改革取得阶段性成果， 减税、减负有望成为稳增长重点

10 月 19 日，国务院副总理刘鹤就当前经济金融问题指出，“过去 3 年来，我们在“三去一降一补”方面取得了阶段性成果”。 我们认为我国目前政策导向出现了边际转变，未来经济工作的主基调是稳增长，经济结构调整方向将更加注重微观主体的活力、韧性、创造力。 上周，财政部和税务总局密集出台关于企业和个人的减税政策，给企业和个人减税、减负有望成为国家稳增长政策的重点，我们认为减税措施大概率具有可持续性， 同时，我们认为个人减税政策对中等收入群体消费有一定拉动作用，但对全国整体影响不大。

实体经济观察： 环保部不再“一刀切”式停工限产

9 月 27 日生态环境部发布《京津冀及周边地区 2018-2019 年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》，对钢铁、建材、铸造、有色、化工、焦化等高污染和高耗能行业，取消了统一的限停产比例，由各地因地制宜根据空气质量情况，制定错峰生产时间。今年贸易战加剧，制造业内生增长动力不足，为确保经济稳增长和稳定就业， 国家采取更加灵活的污染防治政策。今年以来环保限产政策一直都是黑色系的核心逻辑，限产政策的出台调整了市场预期。但也应注意，采暖季环保限产时间提前到 10 月 1 日开始执行，限产区域新增长三角区域和汾渭平原区域，仍应持谨慎态度。

风险提示： 1、基建对冲政策落地存在弱于市场预期概率； 2、类滞胀预期升温，冲击市场风险偏好； 3、中美贸易摩擦加剧，外部环境不确定性加剧。